收入高增，毛利率受新品与原料成本影响
　　2026年上半年，锅圈实现营业收入39.5亿元（人民币，下同），同比增长21.8%，创上市以来中期营收新高。毛利润8.5亿元，毛利率同比下降0.6个百分点至21.5%。毛利率下滑主要由于公司推出金枕榴莲果肉等属于毛利率较低的“锅圈农场”食材，此类新品仍在拓展期，因此毛利率较低；以及部分产品原料价格上涨带来的成本压力。销售/管理费用率分别为9.7%/6.2%，同比增加0.2百分点和降低0.2百分点。销售费用提升主要由于门店调改支出上升。上半年净利润2.1亿元，同比增长15.2%，净利率由去年同期的5.7%降至5.4%。公司宣布派发中期股息每股0.0503元，派息率约60%。
　　新店扩张+老店提效并行
　　门店规模持续扩张，下沉战略深化推进。截至2026年6月30日，锅圈门店总数达12,198家，较2025年底净增加632家，其中乡镇市场净增367家，占净增门店总量的58%。上半年完成684家门店的大店模式升级，通过更丰富的产品组合和全时段消费场景，提升单店对家庭餐饮需求的承接能力。期内老店（开业至少1.5年）收入同比增长7.4%，显示“新店扩张+老店提效”的双轮驱动模型运转良好。公司推进以乡镇大店、社区大店、锅圈露营、锅圈小炒四大店型协同发展的战略。下半年仍以大店模式为主，全年开店目标从14,500家下调至13,100家，全力聚焦店效增长。
　　会员与线上业务亮眼
　　期内会员与线上业务表现亮眼。注册会员同比增长63.0%；会员消费金额占比73.2%，同比提升12个百分点，用户黏性持续增强。门店抖音GMV达9.1亿元，同比增长97.2%；锅圈农场GMV达2.4亿元，同比增长超600%，成为上半年最大亮点。平台曝光量超69.7亿次，同比增长117.8%。
　　大店调改成核心变量；目标价2.70港元
　　下半年为火锅品类旺季，基本盘火锅品类的规模效应可部分抵消“锅圈农场”对毛利率的侵蚀，预计全年毛利率可维持稳定。下半年主要关注点在于大店调改带来的客单价提升对提升收入和利润的贡献。我们分别下调FY26E/FY27E收入5.8%/7.6%至93.3亿和108.0亿元；下调净利润5.6%/7.2%至5.2亿/6.4亿元。目标价调整至2.70港元，对应10倍FY27E市盈率。