事件：公司披露26年中期业绩。26H1公司收入同比-8.4%，符合预期；EBITDA同比-2.4%，归母净利润同比-3.2%，好于预期。
　　中场业务韧性较强：26H1公司博彩毛收入为3.04亿美元，同比-8.6%。分业务看，中场博彩桌收入同比+2.8%，这主要因为博彩桌按押筹码同比+0.5%，以及胜出率同比增加0.5个点至23.4%（因为客户对于边注博彩桌投注的需求增加）。中场电子博彩机收入同比+2.6%，这主要因为电子博彩机投入金额同比+9.1%，反应了客户持续热情参与。受到外部不利因素影响，26H1来自于亚太地区的休闲及商务旅客减少53.6%，导致依赖这部分客户的贵宾业务显著下滑。其中，高端贵宾毛收入同比-21.4%，主要因为转码额同比-50.2%。转介贵宾业务毛收入同比-63.9%.
　　业务结构优化，毛利率继续攀升：26H1中场博彩桌、中场电子博彩机、高端贵宾、转介贵宾业务毛利率分别为92.3%、84.2%、81.1%和20.6%。毛利结构中，中场博彩桌占比提高3个点，中场电子博彩机提高2个点，高端贵宾业务下降3个点，转介贵宾业务下降2个点。因此，公司综合毛利率提高5.0个点至85.7%。由于毛利率的改善，26H1公司EBITDA率提高3.8个点至62.4%，归母净利率提高2.5个点至46.0%。
　　财务状况稳健：26年5月公司偿还7000万美元股东贷款，截至26年6月底无未偿还借款，且净现金达到4.2亿美元。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司中长期有望维持稳健增长。需求端：持续的外国直接投资，带来更多商务客流；更多直飞航班增加便利性，吸引更多休闲客流；东南亚经济增速更快，带动东南亚客群和本地市场博彩消费支出提高。供给端，金界三期项目在规划中，助力公司承接更多客流，以及提供更佳的博彩产品和优质的休闲及娱乐服务。我们预计26年公司EBITDA和净利润为4.0亿、2.9亿美元，对应26年EV/EBITDA为3.8x，对应26年P/E为6.8x。我们维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：亚洲地区间竞争加剧的风险；金界三期项目进度低于预期；旅游需求改善低于预期。