公司氧化铝板块利润筑底，铝价提升带动Q2盈利环比有所修复。2026年上半年公司实现营业收入185.74亿元，同比+7.53%；归母净利润22.47亿元，同比-14.40%。盈利下行主要来自海外氧化铝售价大幅回落，2026年上半年印尼氧化铝销量129.6万吨，同比+15.0%，氧化铝平均售价下跌39.5%压制板块盈利，子公司南山铝业国际权益股东应占利润0.627亿美元，电解铝业务盈利保持稳健。二季度以来，受益氧化铝价格边际企稳、国内电解铝价格向好，公司二季度归母净利润11.47亿元，同比+24.4%，环比一季度有所修复。
　　印尼电解铝项目打造海外第二成长曲线。公司印尼宾坦400万吨氧化铝产能已经投产，依托当地铝土矿、水电、港口一体化配套形成显著成本优势；此外，公司25万吨电解铝配套26万吨炭素项目2026年持续推进，公司旗下南山铝业国际已启动电解铝项目建设，75万吨/年的中长期产能规划清晰，目前公司正积极推进项目建设，公司所在园区一体化配套完善，上游布局保障公司电解铝成本壁垒，园区配套烧碱、原油炼油等项目持续落地。
　　公司国内布局铝一体化产业链，高端铝材多品类发力。公司拥有热电、氧化铝、电解铝，熔铸、铝型材/热轧-冷轧-箔轧、废铝回收完整铝加工产业链，重点发展以汽车板、航空板等为代表的高附加值产品，截至2026年上半年，公司高端产品的销量约占公司铝产品总销量的17%，高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的22%。航空板为国内唯一同时供货商飞、空客、波音的铝挤压材，规划产能达到5万吨/年；汽车铝板实现四门两盖批量供货，远期总产能40万吨，已对多家国内外头部车企批量供货；公司同时前瞻布局半导体高端铝材，推进铸锭交付与客户试料验证，多品类高端铝材把握国产替代机遇。
　　公司分红+回购双重推进，股东回报力度突出。公司上市以来累计29次现金分红，历史平均分红率45.53%；依托2024-2026三年股东回报计划，每年现金分红不低于当年可分配利润40%。2025年常规分红比例42.73%，叠加特别分红全年合计派现近50亿元，分红占归母净利润比例105.49%。2026年公司延续高分红策略，根据《2026年半年度利润分配方案公告》，2026半年度公司拟每10股派发现金红利2.65元（含税），合计拟派现30.43亿元（含税），对应股利支付率135.41%。报告期内公司同步推进股份回购，集中竞价回购已发生金额2.996亿元（不含交易费用），现金分红与回购注销合计33.43亿元，占半年度归母净利润比例高达148.76%，分红水平优渥。
　　投资建议：我们认为26年铝紧缺格局确定，年内铝价维持高位，行业总体估值偏低，公司估值有望修复。考虑氧化铝价格下行及铝价走势，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为53.4亿元、62.4亿元、71.7亿元（前值为61.3亿元、73亿元、81.3亿元），分别同比增长12.8%、16.8%、14.9%。考虑行业平均估值、公司未来成长属性以及极其优渥的分红水平，给予南山铝业2026年净利润12倍PE，对应目标价5.6元，维持“推荐”评级。
　　风险因素：美联储加息预期升温；海外铝增量超预期；铝价及氧化铝价格大幅波动。