投资要点：
　　业绩概要：公司发布2025年度报告，2025年公司实现营业收入346.20亿元，同比增长3.4%；实现归母净利润47.36亿元，同比下滑2.0%，对应每股收益0.41元。公司2025年度累计派发现金红利49.95亿元（含税），累计现金分红比例为105.49%。
　　氧化铝板块利润有所下滑，铝加工板块盈利有所提升，公司业绩同比小幅下降。（（1）氧化铝：2025年国内氧化铝五地现货均价为3235元/吨，同比下降20.5%；澳洲氧化铝FOB均价为393美元/吨，同比下降22.2%。公司氧化铝产量/销量分别为415.36/414.43万吨，同比+10%/+11%，主要受益于印尼二期200万吨氧化铝项目产能充分释放；氧化铝板块实现毛利34.45亿元，同比-12.3%，毛利率为38.8%，同比-7.9pct，测算氧化铝单吨毛利水平为831元/吨，同比下降219元/吨。2025年受供需转向宽松影响，氧化铝价格前高后低，因此公司氧化铝业务吨盈利有所下滑。（2）铝加工：2025年公司合金锭/铝型材/热轧/冷轧/铝箔业务销量分别为115.08/14.58/99.72/77.7/5.08万吨，同比-5.4%/-20.6%/-3.4%/-7.8%/-14.5%；毛利分别为3.57/8.78/4.23/32.15/4.48亿元，同比+624.2%/+12.9%/+30.9%/+3.2%/+28.7%；毛利率分别为22.0%/24.6%/56.4%/17.9%/34.6%，同比+9.9pct/+4.7pct/+18.2pct/+0.5pct/+11.8pct。整体来看，公司铝加工产品毛利率同比有所提升，公司重点发展以汽车板、航空板等为代表的高附加值产品，高端产品的销量约占公司铝产品总销量的16%，高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的26%。
　　氧化铝价格回落，公司25Q4业绩环比下滑。分季度来看，25Q1-Q4公司分别实现归母净利润17.04/9.22/11.47/9.63亿元，25Q4业绩环比-16.0%。从价格来看，25Q1-Q4国内氧化铝五地现货均价分别为3860/3069/3185/2860元/吨，25Q4环比-10.2%；澳洲氧化铝FOB均价分别为540/362/365/321美元/吨，25Q4环比-12.1%。因此，受氧化铝价格下滑影响，公司25Q4业绩有所下滑。
　　上游布局印尼氧化铝及电解铝，下游延伸国内高端加工。上游布局印尼氧化铝及电解铝，产能稳步推进。（（1）氧化铝：公司印尼子公司是东南亚最大氧化铝制造商之一，具有规模化效益，紧邻丰富的铝土矿与煤炭资源，且公司位于印尼的园区拥有税收优惠政策。公司印尼拥有400万吨氧化铝产能，其中二期200万吨已于报告期内投产。（2）电解铝：为有效利用同一工业园区内氧化铝资源生产电解铝，降低生产电解铝成本，增强公司的盈利能力，提高公司抗风险能力，公司通过全资子公司出资建设印尼宾坦工业园年产25万吨电解铝、26万吨炭素项目，并配套建设码头、水库和渣场等公辅设施，目前公司正积极推进项目建设。（（3）其他：公司进一步投资建设年产20万吨烧碱及16.5万吨环氧氯丙烷项目，强化海外产业链完善和韧性。下游布局高端铝加工，航空板及汽车板持续放量。公司重点发展以汽车板、航空板等为代表的高附加值产品，未来随着高端产品产能释放，将进一步强化公司业绩稳健性与持续成长性。其中汽车板市场前景广阔，公司决定扩大生产线，快速实现产能扩张，提高市场占有率，报告期内设备陆续投入使用。
　　通过回购及分红持续回报股东，增厚长期发展信心。股份回购方面，公司2025年12月发布回购报告书，用于注销并减少公司注册资本，回购股份的资金总额不低于人民币3亿元（含）且不超过人民币6亿元（含），回购股份价格不超过人民币7.52元/股，回购数量不低于3,989.36万股（含）且不超过7,978.72万股（含）。截至2026年3月31日，公司通过集中竞价交易方式已累计回购公司股份1790.66万股，占公司总股本的比例约为0.16%，支付的资金总额为人民币1.2亿元（不含交易费用）。现金分红方面，公司推出股东分红回报规划，计划2024-2026年度每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的40%（年内多次分红的，进行累计计算）。公司2025年度累计派发现金红利49.95亿元（含税），累计现金分红比例为105.49%。
　　盈利预测与投资建议：公司印尼400万吨氧化铝产能已全部投产，25万吨电解铝产能稳步推进，叠加高端铝材产能逐步释放，预计公司业绩将稳健增长。此外，公司通过回购及分红持续回报股东，增厚长期发展信心。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为51.09、66.67、83.47亿元，EPS分别为0.44、0.58、0.73元，4月3日收盘价对应PE分别为13.4、10.2、8.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求大幅下滑、项目建设不及预期、原材料与能源成本大幅波动等。