国电电力发布半年报，1H26实现营收790.29亿元（yoy+1.77%），归母净利30.14亿元（yoy-18.25%），扣非净利28.85亿元（yoy-15.41%）。其中2Q26实现营收398.60亿元（yoy+5.33%，qoq+1.77%），归母净利16.16亿元（yoy-13.86%，qoq+15.59%），归母净利润高于我们业绩前瞻报告预测区间上限的14.58亿元，主要是火电上网电价高于预期。考虑公司承诺2025-27年每年DPS不低于0.22元，我们测算公司2026E股息率4.40%，公司兼具高股息价值和大渡河水电成长，维持“买入”评级。
　　1H26火电度电净利润同比-6厘，单位装机净利润为46元/kW
　　1H26，公司火电上网电量为1637.24亿千瓦时，同比+7.83%，主要是火电有效产能同比提升；火电实现净利润38.45亿元，同比-14.70%；我们测算1H26公司火电度电净利润为2.35分，同比下降0.6分；火电单位装机净利润为46元/千瓦，同比-13元/千瓦。考虑：1）火电平均上网电价（含税）同比-1.9分/千瓦时；2）入炉标煤单价（不含税）同比+5.36元/吨至836.84元/吨；我们认为1H26火电盈利能力同比降幅有限主要得益于火电板块非燃料成本费用同比下降。2Q26，公司火电度电净利润为2.77分，同比-0.44分，环比+0.83分，环比提升主要是2Q26火电上网电价（含税）已从1Q26的0.395元/千瓦时环比回升至0.427元/千瓦时，同比仅-0.3分/千瓦时。
　　国能大渡河新机组投产推升水电利润，光伏计提信用减值损失
　　截至2026年6月底，公司控股水电装机容量为1685.06万千瓦，较2025年底增加172万千瓦，主要是国能大渡河进入新一轮投产周期，促使公司1H26水电净利润同比+19.65%至14.49亿元。2H26，公司预计仍有207.65万千瓦水电装机投产。1H26，公司风电净利润同比-24.53%至5.23亿元，主要是平均上网电价同比-3.20%至0.436元/千瓦时，利用小时数同比-14.37%至965小时；公司光伏净利润同比-62.94%至2.85亿元，我们认为或因公司对光伏应收可再生能源补贴进行信用减值有关，1H26，公司新能源板块计提信用减值损失3.49亿元。1H26，公司仅投产风电/光伏装机容量17.96/85.30万千瓦，合计103.26万千瓦。
　　盈利预测与估值
　　由于公司2Q26火电上网电价超预期，我们上调公司2026-2028年火电上网电价1.47%/2.23%/3.02%，从而上调公司2026-2028年归母净利润3.06%/3.14%/2.82%至62.15/71.61/75.84亿元，对应EPS为0.35/0.40/0.43元。根据我们预期公司2026年新能源归母净利14.08亿元（前值18.12亿元），水电/火电归母净资产360/342亿元，参考可比公司Wind一致预期26EPE/PB/PB 23.8/2.15/0.76x（前值20.5/2.10/0.79x），考虑火电可比公司估值含新能源，新能源/水电的装机规模/盈利能力较可比公司有一定差距，给予公司26EPE/PB/PB 20.0/1.65/0.65x，目标价6.15元（前值：6.19元基于新能源/水电/火电26EPE/PB/PB 17.0/1.60/0.65x，上调盈利预测但略下降目标价主要是新能源归母净利润因信用减值损失下调较多）。
　　风险提示：煤价高于预期、上网电价低于预期、利用小时低于预期、新能源发展不及预期、水电增发测算和实际偏差风险、资产减值额度高于预期。