地方项目端约束或在逐步缓解，8-9月地方债供给或明显提速。二季度以来新增专项债供给偏慢，主要因为地方自主性培育项目的进度偏慢，更倾向于围绕“十五五”规划重大项目进行配套。7月项目新增专项债供给节奏虽放缓，但是新建项目占比明显回升，或反应伴随“十五五”专项规划的逐步落地，地方项目端约束在逐渐缓解。后续来看，7月政治局会议强调加快财政支出和债券资金使用进度，随后月底国常会明确提出加快实施“十五五”规划确定的重大项目，预计8-9月地方债供给或提速，重点关注项目新增专项债中新建项目占比的改善趋势。
　　一级市场：7月供给回落，地方项目约束或在逐步缓解
　　1、发行总览：净融资回落，计划完成度降至九成。（1）7月地方债发行7383亿元，环比减少4105亿元；净融资4705亿元，环比减少1512亿元。（2）1-7月累计净融资44179亿元，占全年进度61.36%，低于2025年同期71.82%。（3）7月计划完成度为90.7%，新增一般债、新增专项债和再融资债分别较计划少发533亿元、21亿元和200亿元。
　　2、发行结构：新增专项债缩量，但地方项目约束或在逐步缓解。（1）分券种，7月新增专项债3412亿元，环比减少2304亿元；其中项目新增专项债1291亿元、特殊新增专项债2122亿元，置换债1066亿元。（2）分期限，7y、30y发行占比分别上升至16.8%、24.8%，平均发行期限15.66年，环比拉长0.27年。（3）分地区，各类地区新增专项债和置换债累计进度多数慢于去年同期，但7月化债重点地区特殊新增专项债发行提速。（4）项目端，7月项目新增专项债中新建项目占比回升至50.1%，自5月以来首度反弹，或反映伴随“十五五”专项规划逐步落地，地方项目约束正在缓解。
　　3、发行利差：供给回落带动一级加点继续压降。7月地方债规模加权平均发行加点为8.66bp，环比下行1.46bp；全场规模加权发行倍数升至21.88倍，边际倍数降至6.30倍。分地区看，第一批、第二批自审自发地区和其他地区发行加点均回落，化债重点地区逆势上行1.86bp。
　　二、二级市场：成交活跃度回落，品种利差普遍压缩
　　1、现券成交：成交规模和日均换手率回落。7月地方债成交19723亿元，环比减少5517亿元；日均换手率0.14%，环比下行0.07pct。当月换手率前五大地区为浙江、黑龙江、江苏、贵州、山西。
　　2、收益率与品种利差：地方债收益率整体下行，品种利差普遍压缩。（1）收益率变动，7y及以上地方债收益率下行5-8bp，30y下行8bp、表现最强。（2）品种利差，各期限地方债-国债利差均收窄，其中1y、7y、10y和30y分别收窄4.4bp、3.5bp、3.1bp和3.2bp，均在3bp以上。（3）利差挖掘思路，前期利差挖掘行情已较为充分，若8-9月供给扰动带动利差回升，可关注20-30y地方债的配置机会。
　　3、投资者行为：保险承接边际回落，基金配置显著放缓。7月保险净买入2177亿元，环比减少122亿元，其中20-30y净买入1933亿元，仍是地方债超长端的重要支撑；基金净买入100亿元，环比减少360亿元，交易盘配置意愿明显下降。
　　三、供给展望：8月政府债净融资或在1.5万亿元，压力集中在中下旬
　　预计8月政府债供给明显提速，压力或集中在中下旬。预计8月地方债净融资在9200亿-1万亿元，中性水平约9700亿元；国债净融资约5400亿元；政府债净融资合计约1.5万亿元。从周度节奏看，政府债净融资压力主要集中在第三、四周。央行协同配合下资金面预计整体平稳，但仍需关注缴税、缴款和跨月等因素与供给放量叠加带来的波动。
　　风险提示：统计存在误差或有遗漏；计划统计不全或发生变动。