恢复纯现金派息，物业租赁业务核心净利润保持稳定：2026H1公司营收同比+23%至61.13亿港元，其中物业销售收入同比+548%至10.43亿港元，受益于香港房地产市场上行，公司于香港项目皓日及蓝塘道一间大宅实现销售；物业租赁收入同比+5%至49.23亿港元，表现稳健。公司核心净利润被计提减值损失和利息资本化减少拖累，2026H1公司核心净利润同比-10%至14.36亿港元，但核心业务物业租赁核心净利润同比持平，体现出商业地产抗周期特点。此外，2026H1公司恢复纯现金派息，每股股息0.12港元，截至7月31日收盘价对应TTM股息率为6.9%
　　内地商场各项运营指标延续修复趋势：2026H1，内地商场组合收入同比+6%至25.67亿元人民币，创历史新高，仅天津恒隆广场、武汉恒隆广场和沈阳市府恒隆广场收入下跌，其余商场均实现同比正增长。从运营指标来看，2026H1，内地商场租户销售额同比+17%，其中会员销售额同比+18%，客流量也创下历史新高。优异的经营表现主要得益于非奢业态结构优化和租户组合调整，2026H1公司引入首店品牌数量103个（不包括杭州恒隆广场），奢侈品、时尚生活净租赁面积分别同比-6%和+25%。
　　杭州恒隆广场进入营收爬坡期：杭州恒隆广场自2026年4月28日开业至6月30日期间，商场和写字楼业态分别贡献租金收入3700万元人民币和600万元人民币。杭州恒隆广场租户组合中月三分之一为杭州首店品牌，随着下半年更多商铺分阶段开业，该项目出租率和租户销售额有望持续提升，给整体物业租赁收入带来拉动。
　　净负债率、总财务费用进一步下降：截至2026H1，公司净负债率较2025年末下滑1.1个百分点至31.6%，平均借贷利率较2025年末下降0.1个百分点至3.7%，总财务费用同比下滑5%至9.42亿港元。
　　维持“增持”评级：我们认为2026H2公司有望维持内地商场租金收入修复的趋势，但利息资本化率下降将抵消部分租金端的增长，因此我们预计公司2026/2027/2028每年核心净利润分别为28.67/31.09/32.59亿港元，分别同比-10.5%/+8.4%/+4.8%，每年可维持每股现金派息0.52港元，2026年7月31日收盘价对应2026年预计股息收益率约7%，维持“增持”评级。
　　风险提示：派息不及预期；商场零售额表现不及预期；杭州恒隆广场爬坡表现不及预期。