核心观点：上周，10年美债收益率经历了两轮上行，盘中最高一度接近4.75%。从驱动因素看，7月29日FOMC会议后，10年美债收益率的上行主要来自通胀风险溢价，其背后是油价上涨以及市场对沃什“修缮”通胀目标的担忧；7月31日10年美债收益率加速上行，则来自美联储官员的鹰派发言加剧紧货币预期，日元汇率干预消息下对美债抛售的担忧也可能是推手之一。向前看，我们预计美债利率在方向上保持顶部震荡，易见下行拐点。其下行驱动来自于：①特朗普的“TACO”诉求升温；②前期宽财政脉冲的退坡、金融条件收紧对国内需求的抑制，易导致美国经济数据在26Q3走弱，带动当前过度计价的加息预期降温；③短期看，美国加入汇率干预缓解美债抛售担忧。本周关注7月非农数据，我们预计基准情形下美国非农就业回归趋势走弱，但由于6月调查问卷极低的初次反馈率以及数据本身的质量问题，也可能存在6月数据大幅上修、或7月数据在低基数下保持韧性进而带动加息预期升温的风险。
　　大类资产：上周，尽管美伊局势缓和带动油价下跌，美联储FOMC会议的鸽派决议与沃什发言扰动市场，10年美债利率继续寻顶；与此同时，报道称日本当局在7月FOMC会议前后联合美国财政部共同出手干预汇率1，日元大涨、美元下跌。股市方面，微软、亚马逊等AI云厂商26Q2财报亮眼，美股重拾涨势，但板块轮动和全球资金轮动仍在持续，受益于科技应用软件股和全球资金轮动的恒生科技领涨全球股市。
　　美债利率近期上涨的归因与展望：上周，10年期美债收益率经历了两轮上行，盘中最高一度接近4.75%；与此同时，2年期美债收益率震荡走低，10Y-2Y美债利差迅速扩大。从驱动因素看，7月29日FOMC会议后，10年美债收益率的上行主要来自通胀风险溢价，其背后是油价上涨以及市场对沃什“修缮”通胀目标的担忧；7月31日，10年美债收益率加速上行，其背后则是美联储官员的鹰派发言加剧紧货币预期，当然，日元汇率干预消息下对美债抛售的担忧也可能是推手之一。向前看，我们预计美债利率在方向上保持顶部震荡，易见下行拐点。其下行驱动来自于：①随着原油库存偏紧、中期选举更近，特朗普的“TACO”诉求升温；②我们仍然预期，前期宽财政脉冲的退坡、金融条件收紧对国内需求的抑制，易导致美国经济数据在26Q3走弱，带动当前过度计价的加息预期降温；③短期看，美国加入日元汇率干预缓解美债抛售担忧。
　　海外经济：26Q2美国GDP中的K型经济线索。上周公布的26Q2美国GDP环比年率放缓至+1.5%，其中拖累主要来自净出口，居民消费增速在低基数上强劲反弹，企业固定资产投资增长稳健。回顾上半年，26H1美国经济的韧性主要来自K型上方的AI产业投资趋势，以及侧重于K型下方的宽财政脉冲。不过，宽财政脉冲并不可持续，随着上半年宽财政脉冲、关税退税及世界杯等短期因素逐步消退，我们预期美国经济后续仍面临更大的下行压力。
　　7月非农前瞻：北京时间8月7日23:00，BLS将公布7月非农就业数据。当前彭博分析师一致预期7月美国新增非农就业+8.0万人，且预期分布左偏，前值为+5.7万；预计失业率持平4.2%。随着财政脉冲与世界杯扰动的结束，我们预计美国非农就业可能回归趋势走弱。尽管如此，由于6月调查问卷极低的初次反馈率、以及非农数据本身的质量问题，本周7月数据公布时，也可能存在6月数据大幅上修、或7月数据在低基数下保持韧性、进而带动加息预期升温的风险。
　　风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。