上周30年期国债利率走出了明显的单边下行行情。7月20-24日，30年国债累计下行5.55bp，结束了过去几周的震荡行情。但与此同时，10年期以内的国债利率变化普遍较小，长端信用债也未出现如30年国债那样明显的下行，显示出本轮并非普涨，而是30年国债的单边行情。
　　超长债强劲的表现或由于股市调整以及超长债突破关键点位。本轮超长债强劲的表现短期或受股市震荡影响。随着近期权益市场的大幅调整，股债之间再度呈现出跷跷板效应。而超长债的独立行情则是由于30年国债仍然位于相对高位，利差压缩空间大。截至本轮行情前，10年以内利率债以及长端信用债利率大多处于15%以内分位数，继续下行的空间有限，而30年国债仍位于近30%的相对高位，且30年-10年国债利差也处于2023年以来的历史高位，因此30年国债利差压缩空间更大，赔率更高，市场选择单边做多超长债。
　　但本周以来，30年国债利率有所反弹，显示出市场对做多30年国债存在分歧。7月27日，30年国债利率小幅上行0.6bp，30年国债利率呈现深V走势，显示出目前市场对做多30年国债存在分歧。近期超长债的行情更多是非银等交易型机构大幅加仓债券所导致，而配置型机构增配行为有限，幅度并不是很大，市场存在分歧的情况下，行情容易出现波动，利率下行后或有反弹。
　　30年国债利差如果要继续压缩，还是需要等待配置型机构入场。虽然当前基本面仍然偏弱，但政策利率和资金价格尚未有实质性变化，基本面也未能进一步突破，因而30年国债买盘基本集中在交易型机构。而交易型机构的增配行为偏短期，持续性有限，因此30年国债的强劲表现或更多为短期体现，长期能否实现趋势性利差压缩则需要观察配置型机构的配债行为。往后看，8、9月即将迎来政府债券供给高峰期，供给高峰过后利率有望再度下行，届时配置型机构或将入场增配债券，但配置型机构也可能抢跑、提前增配债券，具体节奏则较难预测。
　　我们对超长债利差拟合结果显示，当前利差存在合理性，后续供给回落，利差有望收窄，但收窄节奏需要观察配置型机构增配行为。我们以影响超长债期限利差的R007、30年国债换手率、10年以上超长期政府债净融资（滞后一年）、Wind全A指数、以及超长债存量和银行一级资本比例作为解释变量，对超长债利差进行回归。从回归结果来看，该模型对超长债利差存在较好的解释度，实际30-10年国债利差对拟合值偏离不超过上下半个标准差。6月超长债利差拟合中枢值为49.4bp，实际利差48.7bp，与拟合值较为接近。因而当前利差存在合理性。
　　而后续随着供给压力缓和，30-10年国债利差有望逐步收窄，后续有望收窄至40bps附近，但节奏可能更多取决于配置型机构增配情况。目前超长债利差与拟合值较为一致。但随着今年供给高峰在8、9月份过去，以及过去3年每年2万亿特殊再融资债在明年结束，超长债供给将进一步下降。伴随着供给的收缩，即使其他条件不变，我们拟合结果也显示后续30-10年国债利差将收缩到40bps附近。虽然供给回落驱动利差收缩，但节奏并不确定。如果配置型机构介入较为缓慢，那么利差收缩将在未来一段时期是平缓推进的。但如果跑，利差也可能快速收缩。因而需要密切关注配置型机构超长债配置行为。
　　总之，本轮30年国债独立行情主要由交易盘驱动，短期行情能否走向趋势主要由配置盘是否入场决定，更具持续性的是整体利率曲线下移。本轮30年国债走出独立行情，核心驱动来自股市回调以及超长债利差具备压缩空间，但单纯交易盘推动的利差压缩持续性有限。往后看，8-9月政府债供给高峰过后配置盘有望加大超长债配置力度，进而带动期限利差趋势性下行。不过市场存在抢跑可能，配置盘或提前布局博弈供给缓和行情，入场时点难以精准预判。后续30年国债利差能否持续收窄，核心跟踪变量仍是配置型机构的增配节奏与力度，同时需持续关注政治局会议、资金面、权益市场波动等外部扰动因素。
　　风险提示：货币政策调整超预期风险；基本面修复超预期风险；测算误差风险。