7月以来，权益市场调整明显，科技成长板块领跌。近期，海外AI与半导体链交易去杠杆、美联储偏鹰与中东冲突推升通胀与利率预期、韩国加息与杠杆ETF收紧，叠加国内科技板块前期估值与筹码高度拥挤、中报业绩验证与大型IPO资金虹吸、融资余额下滑与量化放大波动，风险偏好急剧回落，并首先冲击了电子、通信、半导体设备材料等科技赛道，权益市场明显调整。二级债基和偏债混合型基金的权益占比近20%，
　　二季度科技股票仓位分别增至55%、42%，权益回调压力下，市场关注““固收+”赎回压力。二季度末，一级债基的转债、股票资产占比分别为6.62%、0.71%，二级债基的转债、股票资产占比分别为4.49%、14.68%，偏债混合型基金的转债、股票资产占比分别为2.28%、17.29%，配置的权益资产（转债+股票）分别为721.5亿元、4889.1亿元、680.0亿元。二季度，科技成长风格的赚钱效应显著增强，二级债基科技股票占比环比增加30.8pct至54.7%，在总持仓中达到8.0%“（不含转债），偏债混合基金该占比则增至41.6%，在总持仓中占7.2%“（不含转债）。科技板块领跌，叠加债市票息较薄，““固收+”产品面临较大回撤压力，7月初截至28日，二级债基指数累计跌1.7%，偏债混合型基金指数累计跌1.8%。
　　年初以来，约1/3二级债基和偏债混合型基金累计收益转负。统计各类债基和偏债混合型基金年初以来的净值涨跌幅，剔除摊余成本债基和定开型基金，当前纯债债基和一级债基的收益相对较高，累计收益大多在1%-2%，且收益为负的比例较低。而二级债基和偏债混合型基金受股市影响较大，分别有32%、33%的比例今年的累计收益已经转负。
　　假设股票和债券走势的不同情景假设，测试后续““固收+”资金面临的净值回撤压力。对于“固收+”基金，主要测试年初以来累计收益率跌超3%、5%两个阈值，计算收益包括7/28累计静态收益+后续资本利得。如果债券利率维持不变，股市再回撤10%，一级债基平均仍有0.73%的累计收益，股市再跌20%仍有累计正收益。而二级债基由于股票持仓较重，股市再跌10%，二级债基累计收益跌至-0.71%，预计跌超3%的二级债基占16.33%，跌超5%的二级债基占6.12%。考虑到二级债基是过去一段时期““固收+”基金规模增长主力，过去一年二级债基规模累计增长1.5万亿元左右，当前2.3万亿元的规模可能会带来一定程度的赎回压力，需要继续观察。
　　理财底层资产中股票占比约2.3%，压力测试下，单独的股票下跌冲击有限，大范围的赎回可能需要股债双杀，目前来看可能性相对有限。由于理财的权益仓位较低，如果债券不下跌，股指下跌10%，平均季度收益率在0.16%。如果收益服从正态分布，理财净值跌幅在1%以上的约1100亿元，在3%以上的几乎可以忽略。股债双杀情况下，理财出现大幅回撤的比例将更大。但在利率低波环境下，债市回调对理财赎回的冲击较小。
　　“固收+”赎回可能导致减配权益、减仓超长债和二永超调。首先，““固收+”赎回将减少权益配置。“固收+”产品以固收类产品作为收益底仓，权益产品作为收益增厚部分，权益下跌引发的““固收+”赎回，会直接导致其卖出权益资产，对股市形成进一步利空。其次，二季度以来，债基大幅拉久期，一级债基、二级债基、偏债混合型基金平均久期分别提升至3.16年、3.34年和3.90年，环比拉长0.6年、0.63年和0.70年，““固收+”赎回可能引发超长债的踩踏。另外，““固收+”赎回如果引发债市明显调整，二永收益率可能超调。二季度，二级债基的二永占19%、偏债混合型基金的二永占24%。虽然3月的““固收+”赎回压力下，二永并未出现明显调整，但当前“固收+”的权益仓位更重、久期更长，如果权益调整持续，可能引发更大的赎回，二永可能被出现抛售和利率超调。
　　从以上分析来看，“固收+”较大范围的赎回目前风险有限，后续继续观察。虽然权益市场回撤使得二级债基等“固收+”产品净值明显回撤，二级债基有三成左右年初以来收益转负。但从目前来看，尚未出现大规模赎回风险。往后来看，如果债市保持平稳，股市跌幅有限，则赎回压力相对可控，特别是对理财等权益配比相对较低的产品来说。而7月市场调整以来股债之间不再具备明显的同涨同跌关系，而更多是跷跷板。近期债市走强意味着固收收益能够一定程度上帮助产品稳定净值。因而当前来看，““固收+”赎回整体风险有限，后续继续保持观察。
　　风险提示：货币政策超预期；利率超预期上行；股票市场波动加剧；测算误差风险。