报告导读：风格切换只是上周五有色板块领衔大涨的表象，实物需求修复与通胀久期的重新校准才是根本原因。如果霍尔木兹海峡重新通航，景气扩散与中外制造业共振的经济修复将是全球顺周期资产与实物资产的最强支撑。并且6、7月除了前期海峡封锁效应的传导，原油供需的错配，世界杯或将美国通胀从能源高位震荡传导到更具粘性的核心服务通胀，下半年海外通胀或在中期维持高位。当实物需求增长与通胀预期长期化，以铜为代表的有色金属将更多体现出商品属性，有望开启新一轮上行牛市。
　　核心观点：大切换，铜牛一触即发。上周五以来，市场对海峡通航预期显著回升。在此背景下我们认为风格切换只是上周五有色板块领衔大涨的表象，实物需求修复与通胀久期的重新校准才是根本原因。如果霍尔木兹海峡重新通航，景气扩散与中外制造业共振的经济修复将是全球顺周期资产与实物资产的最强支撑。通胀方面，6月10日美国劳工统计局公布的数据显示，5月美国CPI同比上涨4.2%，增速创下2023年4月以来3年新高。向后看，6、7月除了前期海峡封锁效应的传导，原油供需的错配，世界杯或将美国通胀从能源高位震荡传导到更具粘性的核心服务通胀，下半年海外通胀有望在中期维持高位。当实物需求增长与通胀预期长期化并存，以铜为代表的有色金属将更多体现出商品属性，有望开启新一轮上行牛市。
　　铜：美国“抢铜”再起，全球铜供需有望中期维持偏紧格局。美国商务部将于6月30日前提交最新的铜市场评估报告，对美国是否对精炼铜征收进口关税给出建议。市场预期美国可能决定从2027年起分阶段对精炼铜加征15%关税，2028年再提至30%。受此影响今年5月以来COMEX与LME铜价差持续走阔，前者价格一度高出约400美元/吨，阶段高点触及500美元。仅5月22日单日，LME就有超过5万吨铜被从仓库提走并运往美国，创下2013年以来最大规模的一次集中提货。在美国与世界铜库存持续分化的背景下，我们认为全球铜供需有望在中期内维持偏紧格局，建议持续关注矿产铜企业的投资机会。
　　黄金：利率不是黄金定价全部，交易扰动不改长期看好。自3月海峡冲突以来，黄金受流动性冲击影响，短期与原油呈现出显著的负相关关系。一方面，部分国家面临短期财政困难，被迫变卖储备黄金换取流动性，而人民银行3月在金价明显下行时大幅增加购金量，为金价中长期上行提供了坚实的托底作用；另一方面，尽管由于通胀预期上行，导致市场对年内美联储降息预期大幅下降，黄金的金融属性对金价构成短期压力，但中期来看，黄金的商品属性仍将受益于通胀上行。第三，海峡冲突的迟迟未定或将逐步转化为帝国衰落的定价，美元储备货币价值持续面临不确定性，黄金的货币属性或将迎来量变到质变的关键时刻。我们看好黄金的中长期配置价值，建议关注黄金板块逢低布局的机会。
　　铝：伦铝库存20年新低，看好出口需求增长下国内铝产业链的投资机会。虽然美伊有望达成协议，但此前的冲突深刻改变了电解铝行业中期供需格局。由于冲突前中东生产的铝材刚运抵美国，铝真实的供需矛盾被库存掩盖。进入6月，LME铝库存已跌破32万吨，创下近二十年低位，表明欧洲市场铝供需持续趋紧。海关总署数据同样证实我国4月铝出口已呈现明显增长，国内电解铝及铝加工企业出口或迎量价齐升，我们中期看好出口需求增长下国内铝产业链的投资机会。
　　投资建议：铜关注紫金矿业、洛阳钼业、金诚信，黄金关注赤峰黄金、中金黄金、山金国际、盛达资源，铝关注中国铝业、神火股份、天山铝业、永杰新材，华峰铝业。
　　风险提示：宏观经济增速放缓；关税影响需求与产业链稳定性；原料价格波动；中美关系变化；第三方数据失真；数据更新不及时。