投资要点：
　　投资建议：考虑到终端消费需求仍有不确定性，我们下调公司FY2027、FY2028并引入FY2029盈利预测。我们预计FY2027/28/29公司归母净利润分别为12.7/14.4/16.9亿元，给予FY2027 PE 15X，按照1港元=0.87元人民币换算，对应目标价3.53港元/股，维持“增持”评级。
　　26财年归母净利率同比改善，维持高分红比例。FY26（25.3-26.2）公司收入257.4亿元，同比下降4.7%，归母净利润12.7亿元，同比下降1.5%，归母净利率4.9%，同比提升0.2pct。全年共派息0.28元人民币/股（包含特别股息，下同），派息率137%（去年135%），按财报发布当日股价计算股息率12.2%。
　　销售费用节降驱动净利率同比改善。FY26公司毛利率38.0%，同比下降0.4pct，主因折扣加深&线上占比提升。期内公司精简迭代线下渠道布局，优化员工队伍，租金/员工费用率同比分别下降1.0/0.2pct，驱动销售费用率同比下降0.9pct至28.5%，构成净利率改善核心因素。此外政府补助同比下降43.4%至8500万元，形成一定拖累。
　　直营渠道、主力品牌跌幅环比收窄。分渠道看，FY26直营/批发收入同比分别下降2.7%/16.6%，环比去年（下降6.8%/5.8%）直营跌幅收窄。分品牌看，FY26主力品牌/其他品牌收入同比分别下降4.2%/7.4%，均环比去年（下降6.1%/9.9%）跌幅收窄。
　　存货优化，直营关店幅度收窄。期末存货54.9亿元，同比下降8.6%，存货周转天数131.4天，同比下降3.5天。期内存货减值计入开支2830万元，同比去年4720万元下降40%，存货健康度提升。期末直营门店4360家，同比下降13.1%，期内净关660家，关店幅度环比去年（1124家）收窄。
　　风险提示：零售环境恶化，行业竞争加剧，品牌合作关系恶化。