摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年5月27日发布的题为《Competition,customers, capacity》的报告，台积电（TSMC）在资本支出方面表现得较为谨慎，但其很容易弥补这一点。分析对台积电的看跌假设进行了验证，该假设认为保守的资本支出策略为竞争对手（英特尔代工、马斯克的Terafab）打开大门，并促使客户寻求替代方案。这些担忧确有依据，但半导体产业链的固有复杂性意味着实质性变革仍需时日。分析指出，主动权仍掌握在台积电手中。
　　假设：台积电产能规划过于保守
　　分析指出，台积电2023年营收同比高个位数下滑的行业低迷期确实造成了负面影响。此次下行恰逢AI人工智能建设进入实质阶段，这一周期导致台积电在2023-2024年投资不足，这正是当前产能紧缺的主因。最新的CPU/代理式AI主题加剧了这一问题——据估算，仅此领域在2030年前就需新增250亿美元资本支出。
　　假设：竞争威胁日益显现
　　英特尔代工业务目前仅有约3%的收入来自外部客户。马斯克的Terafab计划实现1,200万片晶圆产能（台积电当前为1,700-1,800万片），但实现尚需时日，且80%产能对标太空数据中心概念。实质性竞争尚需时日，台积电仍有时间巩固优势地位。
　　假设：客户寻求替代方案
　　苹果或许会将M系列芯片转单英特尔。但研究指出，任何尝试都可能采取双源策略，Mac相关芯片占台积电来自苹果收入不足10%——iPhone芯片占比60%，iPad约20%。据报道其他主要客户正在“测试”英特尔技术，但在AI建设热潮下，实质性转单需更多考量。台积电在资本支出扩张方面并非新手——2010年以60亿美元的资本支出即成功挤占联华电子与格芯的市场空间，奠定了其15年来的领先地位。分析强调，在当前环境下500-600亿美元量级的资本支出已显不足。台积电需要更大规模的投入以保持优势。
　　催化因素
　　怀疑论者预期AI浪潮将消退，分析则认为其将加速发展。这体现在对代币处理需求的持续增长、AI应用新场景的病毒式传播，以及英伟达、AMD、博通、Marvell等企业对AI芯片的旺盛需求。谷歌、亚马逊等公司与博通、Marvell合作开发的自主芯片设计，也将为台积电带来收入。智能手机需求复苏或AI优先的新型终端设备，则为台积电带来重大未量化期权价值。
　　投资风险
　　AI发展并非线性演进。新应用场景可能快速爆发，也可能因代币密集型应用开发不足而遇冷。这将导致市场情绪剧烈波动，分析认为2028年将是重要节点，届时需要娱乐类AI（图像、视频、游戏、AI助手）的额外推动来补充知识工作的代币需求。若出现发展空窗期，可能暂缓台积电营收增长甚至导致下滑，但此类波动将是短暂的。
　　公司概况
　　台积电成立于1987年，是全球首家专业半导体代工企业。总部位于台湾新竹科学园区，12英寸等效晶圆总产能已超1,800万片。近年积极推进海外建厂计划，尤以美国亚利桑那州项目最为瞩目。公司为苹果、英伟达、博通、Marvell、AMD、英特尔、高通、比特大陆等全球顶级无晶圆厂公司与消费电子巨头代工芯片。近年来，台积电在先进封装技术领域取得突破，这对提升AI运算芯片性能至关重要。