今日焦點:
　　敏華控股(1999 HK,股價3.80港元，市值147億港元) – 2026財年收入在逆境中展現韌性，惟利潤率持續受壓
　　敏華控股是一家家居零售商，其核心產品功能梳化貢獻約70%的總收入。儘管面對國內需求疲弱及海外貿易衝突，公司在2026財年仍交出具韌性的收入表現，達168億港元，按年輕微下跌2.9%。然而，由於開支上升，毛利率降至39.4%（按年收縮110個基點），而淨利潤則為18.1億港元（按年下跌12.1%）。
　　線上銷售抵銷中國市場線下疲弱–透過加強內容營銷及增加線上營銷投入，公司維持線上銷售增長，收入按年上升13%至24.8億港元。相比之下，線下收入按年下跌16.2%至57億港元。因此，中國市場總收入按年下跌6.8%，佔集團收入比重為56.3%（較去年同期的58.7%下跌）。公司亦正優化其線下門店網絡，淨削減1,010間至6,357間。展望未來，隨著線下消費人流減弱，而公司持續投資於線上渠道，預期後者將保持動力並成為主要收入驅動力。
　　海外業務保持強勁–海外收入約佔集團總額的44%（北美約27%，欧洲及其他地區約9%），有效抵銷了國內的疲弱。北美收入按年上升2.6%，得益於2025年底收購美國Gainline Group。該交易為敏華帶來了Southern Motion及Fusion Furniture等成熟品牌以及本地生產產能。在欧洲及其他海外市場，梳化銷量及收入分別按年增長7.4%及2.5%。公司持續利用其越南及墨西哥廠房以減輕貿易風險，預期海外銷量增長在2027財年將保持韌性。
　　短期利潤率受壓– 2026財年毛利率為39.4%（按年收縮110個基點），淨利潤率為11.0%（按年收縮120個基點），主要由於市場推廣開支上升以及關稅開支增加34.5倍。廣告、推廣及品牌建設開支（主要與線上業務相關）在2026財年按年增加約27.7%，相當於收入的20.4%（去年同期為18.2%），而這些開支預期將繼續上升。因此，受線上營銷開支增加及原材料（皮革）成本上升所推動，2027財年上半年利潤率預期將繼續受壓。然而，令人鼓舞的是，美國關稅已有所放鬆，帶來一定程度的緩解。
　　我們的觀點：
　　公司的頂線表現展現出韌性，線上銷售推動總收入，而海外業務保持強勁。展望未來，我們預期美國關稅的影響將進一步減弱，但原材料成本壓力可能增加。加上線上營銷投資加大，盈利能力預期在短期內仍將受壓。該股目前對應2027財年預測市盈率為7.3倍。（研究部）