投资要点：
　　事件：2026年5月13日，公司发布2026Q1业绩公告，2026Q1实现营收1965亿元，yoy+9%，Non-IFRS经营利润756亿元，yoy+9%。
　　游戏：本土市场流水增长高于收入增长，递延收入有望为后续季度提供业绩释放支撑。2026Q1公司游戏收入642亿元，同比增长+7.9%。本土市场游戏：收入454亿元，同比+6%。《王者荣耀》、《和平精英》、《三角洲行动》等长青游戏流水创新高，整体流水同比增长十几个百分点，当季收入增速滞后于流水增速。2026Q1公司递延收入达到1439亿元，环比增加314亿元，更多递延收入有望在后续季度进行收入确认。国际市场游戏：2026Q1收入188亿元，同比+13%。主要由《部落冲突：皇室战争》、《鸣潮》及《无谓契约》PC端收入增长驱动。
　　营销服务：AI驱动持续赋能，视频号等产品数据表现优秀仍具备较大潜力。2026Q1，营销服务收入382亿元，同比+20%。AI驱动方面：1）2026Q1智能投放产品AIM+在广告主营销服务支出总额占比约30%，在小游戏、短剧和小商店广告主中获得广泛采用。2）升级AI驱动广告推荐模型，拓展微信生态系统内闭环营销能力，带动广告表现提升及广告单价增长。产品驱动方面：1）视频号广告：曝光量同比快速增长，释放更多激励广告库存，为广告主带来高点击率。2）小程序广告：即玩广告形式，允许在广告内原生试玩游戏而无需重定向，小游戏开发者的用户转化率提升。3）移动广告联盟：向第三方应用开发者开放更多激励广告形式，推动eCPM增长。
　　金融科技与企业服务：金融科技稳健增长，企业服务需求提升。2026Q1，金融科技与企业服务收入599亿元，同比+9%。金融科技：主要由商业支付及理财服务收入增长带动，商业支付金额同比增速较2025Q4提升。企业服务：收入同比+20%，主要由于：1）国内外市场需求上升，带动业务定价环境改善；2）微信小店交易额上升带动商家技术服务费增长。公司升级腾讯云全栈AI agent解决方案，客户可将安全基础设施、技能中心以及微信/QQ/企业微信控制接口集成至自选模型和智能体。
　　AI方面：投入加速，大语言模型团队重构，混元模型取得初步进展。2026Q1公司资本开支为319亿元，同比+16%，根据业绩会管理层发言，随着国产芯片产能逐步落地，公司在今年下半年AI资本开支有望进一步加大。公司在过去6个月重构基础大语言模型团队，引入原生LLM研究人员和工程师并全面重构了预训练和强化学习的系统与流程。推出Hy3 Preview，在同参数体量中处于领先地位，兼具实用性与成本效益。根据OpenRouter，Hy3 Preview 2026年4月23日至5月12日的累计Token使用量位居榜首。
　　盈利预测与评级：我们认为公司目前在进入新一轮AI投资周期叙事中，现有业务的经营杠杆仍旧保持强劲，预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为2278/2549/2838亿元，Non-IFRS归母净利润分别为2747/2918/3173亿元，当前股价（2026/05/15）对应Non-IFRS估值分别14x/13x/12x，维持“买入”评级。
　　风险提示：AI投入回收比例不及预期风险；游戏表现或上线节奏不及预期风险、宏观经济不确定性对支付业务产生影响风险；广告收入不及预期风险。