进入4月，我国重卡市场继续呈现出旺季增长的发展态势，4月销量达12.2万辆，同比+39%，并创最近五年来4月份销量的历史最高点。其中公司4月销售重卡3.4万辆，同比+34%；1-4月公司累计销量12.1万，同比+21%，市占率达27.5%，销量和出口销量均稳居国内重卡行业第一。展望26年，行业端受益于两新政策快速衔接（内销）和亚非拉地区重点突破（出口），我们看好重卡行业保持高景气度。公司作为头部重卡企业或率先受益，维持“买入”评级。
　　重卡量收双增，轻卡亏损收窄
　　25年公司实现营收/归母净利1095/70亿元，同比+15%/+20%，年度营收创历史新高。25年公司分部口径已调整，将发动机业务并入重卡分部。按新口径，重卡分部收入972亿元，同比增加14%，经营利润率为8.3%。重卡全年销量29万辆，同比增加20%；其中国内受益于国四及以下排放标准报废更新政策影响，内需明显提振。公司重卡内销14万辆，同比增加27%，出口重卡（含联营出口）15万辆，同比增加14%，整车出口收入447亿元，同比增加5%。轻卡及其他分部收入146亿元，同比增加30%，经营亏损率为1.5%，较上年同期收窄0.4pct。25年公司重卡和轻卡业务保持稳定增长，带动公司净利创新高。
　　26年顺利实现开门红，新能源有望保持高景气
　　25年公司在传统业务方面继续巩固领先优势，牵引车、载货车和专用车等细分市场持续突破。26Q1公司出口和总销量继续稳居第一，顺利实现开门红。我们预计26年伴随“以旧换新”政策的快速衔接，重卡内销或将保持相对稳定，公司依托头部地位和规模效应有望进一步释放业绩。新能源方面，河南已出台国五/国六车辆报废换电动重卡征求意见稿，多省市有望跟进。特别是在西部/西南区域，伴随短途需求提升，新能源重卡有望保持高景气，公司针对新能源进行全系布局，渗透率或继续提升。
　　Q1出口销量同比+17%，26年出口销量或达18万辆
　　进入26年，公司出口业务依然表现出强大韧性：26Q1重卡出口4.9万辆，同比+17%。我们认为公司作为出口头部车企，26年将继续发挥核心优势：①海外长期运营（品牌、渠道等），特别是在亚非拉优势地区，公司强品牌力有望持续兑现；②和潍柴动力等头部企业具备全产业链协同；③海外工厂和渠道具备高壁垒。我们预计26年公司将继续加速海外市场拓展，在巩固非洲、东南亚等传统优势市场的同时，继续加快KD工厂建设，提升海外业务的成长空间。26Q1公司订单已实现同比高增，我们预计26年公司出口销量或达18万辆以上。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-27年归母净利润为79/85亿元，并新增28年预测为90亿元。可比公司Wind一致预期26年PE均值为15x，给予公司26年15x PE（前值26E 14x），对应目标价为48.83港元（前值44.88港元），维持买入评级。
　　风险提示：商用车销量不及预期；原材料涨价超预期。