事项：
　　公司发布2025年报及2026年一季报。25年公司实现营收37.56亿元，同比+28.22%；归母净利润/扣非归母净利润2.32/2.23亿元，同比-40.14%/-40.83%。25年公司拟每10股派发现金红利8.5元（含税），合计分红总额1.82亿元，占归母净利润比率为78.44%，延续高分红政策。26Q1公司实现营收9.75亿元，同比+6.98%；归母净利润/扣非归母净利润0.84/0.83亿元，同比-7.84%/-7.64%。
　　评论：
　　成人卫品业务高增，丝宝并表贡献增量。25年公司收入增长主要由成人卫生用品和并表驱动。分业务看：1）成人卫生用品实现营收12.67亿元，同比+129.60%，主要受益于人口老龄化趋势及公司产能整合；2）婴儿卫生用品受出生率下降影响，营收20.17亿元，同比-2.1%；3）其他产品营收3.82亿元，同比+64.27%，其中“答菲”品牌下的擦鞋湿巾、羽绒服湿巾等差异化产品成为增长亮点，获慧辰股份“全网销量第一”市场地位认证。此外，25年公司完成对湖北丝宝护理的收购并表，贡献营收6.21亿元。
　　 ODM业务稳健发展，自主品牌战略推进。1）ODM业务：面对国内出生率下降和市场竞争加剧，公司通过对ODM业务降价让利以支持客户。同时，公司积极开拓海外市场，与尤妮佳、花王等全球知名公司深化合作，境外收入同比增长42.53%。2）自主品牌业务：公司围绕丝宝“洁婷”、家庭护理“答菲”、泰国“Sunny Baby”等品牌开展建设。其中，洁婷品牌受行业舆情和渠道调整影响，营收同比-9.22%至6.21亿元。公司积极推出“吸隐力”系列等差异化新品，并计划26年持续聚焦高价值产品和渠道优化。
　　结构优化成效显著，费投加大拖累净利。25年公司主营业务毛利率30.77%，同比+3.95pct，主因丝宝护理并表及其他产品收入占比提升；销售费用率同比+10.03pct，主要系并入丝宝护理及加大湿巾类产品推广投入所致。26Q1公司毛利率为33.25%，同比-1.42pct，主要受产品结构变化及原材料价格波动影响；销售费用率同比+1.51pct至16.35%；净利率同比-1.38pct至8.57%。
　　投资建议：公司是国内个护行业ODM龙头，以婴儿护理用品、成人护理用品等产品为重点，持续培育自主品牌和海外市场，有望持续贡献业绩增长。我们预计26-28年归母净利润分别为2.91/3.48/3.98亿元，对应PE为21/18/16X，参考绝对估值法，给予目标价39元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：出生率下降，市场竞争加剧，渠道拓展低于预期等。