华利集团公布1Q26报告：1Q26实现营收43.15亿元（yoy-19.4%)；归母净利润3.8亿元（yoy-49.6%）。营收及利润承压主因外部环境扰动导致部分订单延迟出货以及汇兑损失影响。尽管短期业绩承压，我们看好公司盈利能力随下游客户库存调整、2H新厂转盈后逐步恢复，产能储备充足，长期有望凭借开发能力、高效生产及上游配套持续提升份额，短期看2Q有望补齐延迟发货订单，收入及盈利有望环比改善，维持“买入”评级。
　　外部环境扰动叠加产能爬坡，短期业绩承压
　　1Q26公司销售运动鞋同比-13.0%至0.43亿双，经测算对应人民币ASP同比-8.2%至100.3元。销量下滑主因1Q25高基数效应及部分产品延迟出货；单价下跌主因汇率波动以及高单价产品延迟交货。我们认为公司持续推进客户多元化策略，预计新客户等将持续放量，全年表现有望好于1Q，核心客户去库结束后有望迎来被动补库，为未来收入增长提供支撑。
　　1Q净利率仍在磨底，费率规模效应不足
　　1Q26公司毛利率同比-5pct至17.9%，主因新工厂产能利用率偏低、单位固定成本摊销较高所致。费用率提升反映规模效应不足，Q1销售/管理研发费用率分别为0.45%/4.25%/2.25%，同比+0.2pct/+0.54pct/+0.42pct，财务费用方面，受汇率变动影响1Q26产生2712万元的财务费用，而上年同期为-2709万元。1Q26远期外汇合约的公允价值及交割，导致公允价值变动同比增加约3千万元收益、投资收益同比减少1113万元。综合影响下1Q26归母净利率同比-5.4pct至8.9%。展望未来，随着新工厂爬坡完成、老厂产能利用率回升，叠加高毛利客户占比提升，公司盈利能力有望逐步修复。
　　客户结构与产能布局持续优化，长期成长动力充足
　　公司作为全球领先的运动鞋专业制造商，持续推进客户多元化与产能布局全球化战略：1）订单侧：25年公司在外需疲弱的情况下，实现了新客户的大幅增长，预计26年老客户订单仍分化、新客户增长延续；2）产能侧，预计26年印尼仍有2个新工厂逐步投产，公司产能储备充足，支撑长期成长。
　　盈利预测与估值
　　考虑到产能爬坡与终端品牌客户需求仍存不确定性，我们下调2026-28年归母净利润预期-15%/-3%/-0.5%至30.3/40.0/45.6亿元，基于可比公司26年Wind一致预期PE均值为13.1x（前值：PE 12.3x），考虑到工厂爬坡后产能有序扩张且公司行业龙头地位稳固，我们维持26年20.7xPE，下调目标价15.2%至53.61元（前值：63.22元），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）产能扩张慢于预期；2）市场需求及客户订单不及预期；3）海外工厂人力成本上升；4）贸易摩擦及地缘政治风险；5）汇率波动。