投资要点：
　　25年营收同比+20%、业绩同比-17%、低于市场预期。2025年，公司营业收入829亿元，同比+19.9%；归母净利润21.2亿元，同比-16.9%；扣非归母净利润20.8亿元，同比-14.5%；基本每股收益0.68元，同比-17%。毛利率和归母净利率分别为13.2%和2.6%，同比分别+0.7pct和-1.1pct；三费费率为2.6%，同比-0.1pct；合联营企业投资收益8.8亿元，同比+16.0%；计提减值损失合计28.1亿元，同比+148%。25年末合同负债856亿元，同比31.8%，覆盖25年地产结算收入1.04倍。
　　25年销售额1,017亿元、同比-9%，均价4.3万元/平、显著高于同行、好房子标杆企业。2025年，公司销售额1,017亿元，同比-8.9%；克而瑞排名第10名、居民营企业第1，2018-25年连续8年居杭州市占率第一。2025年，公司销售面积238万平，同比+1.1%；销售均价4.3万元/平，同比-9.9%，远高于2025年重点房企销售均价均值2.4万元/平，体现公司城市能级较高、产品力持续领先。公司计划2026年销售额目标是800亿元、同比-21%；销售排名全国前15；销售份额占全国1%左右。
　　 25年拿地额487亿元、拿地强度达48%，杭州拿地占比97%、拿地积极持续聚焦。公司2025年拿地金额487亿元，同比+8.6%，其中杭州占比97%；拿地金额权益比40%，同比-11pct；拿地面积172万平，同比-7.8%；拿地均价2.8万元/平，同比+17.8%。2025年，公司拿地/销售金额比48%，拿地积极；拿地/销售面积比72%，拿地/销售均价比66%；公司在杭州土地市占率33%。2026年公司计划投资金额控制在权益销售回款50%左右，其中杭州占比60%、省内占比20%、省外占比20%（重点是上海）。截至2025年末，公司土地储备中杭州、浙江省内（非杭州）、浙江省外分别占比79%、13%、8%。
　　拿地积极下有息负债持续下降，融资成本快速下降至3.0%，持续践行高质量成长。至2025年末，公司净负债率3.9%，同比+10.4pct；现金短债比4.7倍；货币现金306亿元，同比17.7%。2025年末，公司有息负债余额325亿元，同比-3.8%；25年末平均融资成本3.0%，较24年末-40BPs。26年计划将权益有息负债从年初的262亿降至230亿元左右；继续降融资成本，争取2.9%以内；把直接融资比例控制在20%以内。
　　投资分析意见：品质标杆，财务稳健，拿地积极，维持“买入”评级。滨江集团深耕杭州30载，公司自2015年开始销售换挡加速，2025年公司销售排名已提升至行业第10名、民营企业第1名。近年来公司产品力持续领先，同时拿地积极下有息负债持续下降、并融资成本快速下降，滞重库存较少、存货结构相对优秀，综合将赋予公司后续更强的销售弹性和毛利率弹性。考虑到公司25年减值计提超预期，我们下调公司26-27年归母净利润预测分别为23.8/24.9亿元（原32.4/35.7亿元），并引入28年为26.2亿元，对应26-27年PE为12X/12X，维持“买入”评级。
　　风险提示：地产调控政策超预期收紧，去化率不及预期；杭州房地产市场走弱。