航天南湖发布年报，2025年实现营收8.10亿元（yoy+271.96%），归母净利3195.13万元（yoy+140.84%），扣非净利2868.34万元（yoy+135.23%）。其中Q4实现营收2.25亿元（yoy+70.86%，qoq+240.00%），归母净利-553.46万元（yoy+71.74%，qoq+64.41%）。公司25年归母净利润低于我们此前预期的1.16亿元，主要因公司下游需求和收入不及我们预期，同时产品结构变化导致公司毛利率低于我们预期。当前海外客户的防空反导需求旺盛，利好公司雷达产品出口，但军贸项目周期较长，我们判断公司27年业绩有望体现出军贸的高景气态势，维持“买入”评级。
　　雷达及配套装备收入大增，军贸出口实现高增长
　　2025年公司雷达及配套装备业务实现收入6.82亿元，yoy+669.89%，主要系产品交付增加、交付产品类型差异所致，毛利率为22.69%，yoy+16.22pct，主要因公司产品交付恢复正常，同时产量增加规模效应有所体现；雷达零部件业务实现收入1.05亿元，yoy-4.75%，主要系交付产品类型变化所致，毛利率为21.26%，同比减少6.39pct。2025年在军贸业务方面，推动多型装备开展军贸出口立项，并完成多型产品交付，实现销售收入3.41亿元，业务规模创历史新高。
　　26Q1收入和利润下降明显，主要因交付节奏变化所致
　　2026年一季度公司实现收入0.55亿元，yoy-84.56%，主要因上年同期公司军贸产品在一季度集中交付，26年一季度交付以国内列装产品为主，但国内列装产品交付存在较强季节性，一般在下半年集中交付。实现归母净利润为-388万元，上年同期为5660万元。公司综合毛利率为20.28%，yoy-7.27pct，主要因上年同期交付产品多为军贸产品，毛利率水平相对较高。26Q1公司合同负债为2.62亿元，较25年末提升2亿元，预示下游需求较旺。
　　海外冲突带动防空反导需求，公司军贸项目景气度有望持续提升
　　公司的警戒雷达主要用途是对重点空域进行持续监视，探测发现威胁目标，目标指示雷达通常是为防空武器系统作战部队提供防区内准确空情的防空预警雷达，能够及时、连续地提供目标的位置、速度、特征等信息，支撑防空武器系统完成目标打击，两类雷达均为防空反导系统的核心组成。公司研制了多型用于出口的防空预警雷达产品，现已出口多个国家作为主战装备使用。近期海湾地区军事冲突频发，我们认为多国出于防御目的或对防空反导系统需求较大，公司军贸出口业务有望保持较高景气度。
　　盈利预测与估值
　　我们调整公司26-28年归母净利润至0.40/3.17/4.02亿元（较前值分别调整-81.68%/7.06%，三年复合增速为132.63%），对应EPS为0.12/0.94/1.19元。调整主要是考虑到公司军贸项目执行周期较长，26年的新签订单无法在当年转化为收入。我们判断公司27年业绩能够较为真实反映公司雷达业务景气度和竞争力，因此选用27年业绩进行估值。可比公司27年Wind一致预期估值水平为68倍，给予公司27年68倍PE估值，上调目标价为64.24元，上调主要是因为估值切换至27年水平（前值45.5元，对应70倍26年PE）。
　　风险提示：产品降价风险，军贸业务不及预期风险。