核心观点
　　公司2025年实现营业收入20,821亿元，同比下降4.8%，实现归母净利润390.7亿元，同比下降15.4%。业绩下滑主因减值损失同比多计提57.8亿元及地产行业持续深度调整影响，但公司经营性现金流净额205.4亿元，同比多流入47.1亿元，改善明显。建筑业务结构进一步优化，基建新签同比增长4.1%，工业厂房/能源工程新签同比增长23.1%/17.2%；境外业务新签同比增长15.2%。公司拟每10股派发现金红利2.718元，合计分红112.3亿元，分红比例28.8%，维持长期稳定分红政策。我们看好公司作为建筑龙头的经营韧性和业务结构优化带来的长期价值。
　　事件
　　公司公告2025年年报，实现营业收入20,821.4亿元，同比下降4.8%，实现归母净利润390.7亿元，同比下降15.4%。2025年公司合计分红112.3亿元，同比实现增长，分红比例达28.8%。
　　简评
　　业绩受减值影响有所承压，经营性现金流改善。公司2025年实现营业收入20,821.4亿元，同比下降4.8%；实现归母净利润390.7亿元，同比下降15.4%。业绩下滑主因：1）减值增多，合计计提减值损失258.7亿元，较上年多计提57.8亿元，其中信用/资产减值损失较上年多计提50.3/7.5亿元;2）地产毛利率同比下降2.9个百分点至14.4%，结转收入同比下降7.2%。公司毛利率9.9%，与上年持平，其中房建/基建毛利率8.4%/9.9%，同比+1.0pct/-0.1pct。公司2025年实现经营性现金流净额205.4亿元，同比增长29.8%，连续6年保持正向流入，现金流管控成效显著。
　　建筑业务结构优化，境外业务高速增长。公司2025年建筑业新签增长1.7%。从业务结构看，房建新签同比增长0.5%，其中工业厂房新签8,885亿元，同比大幅增长23.1%，数据中心、市政配套等其他领域新签3,392亿元，同比大幅增长68.1%,承接了一批半导体、新能源、电子及通信、生物医药、航天航空等高端制造业厂房项目;基建新签同比增长4.1%，其中能源工程增长17.2%，占比上升至39.9%；水利水运新签721亿元，同比增长32.4%。境外新签2,550亿元，同比增长15.2%；实现营业收入1,417亿元，同比增长19.4%，境外收入占比提升至6.8%。
　　地产业务承压下行，聚焦核心城市优化土储。公司2025年地产合约销售额3,948亿元，同比下降6.4%，其中中海地产合约销售额2,190亿元，同比下降19.0%；合约销售面积1,509万平方米，同比增长3.3%；销售均价26,166元/平方米，同比下降9.4%。公司坚持聚焦核心城市、核心区域获取优质土地资源，新增土地储备928万平方米，全部位于一线、二线及省会城市，期末土地储备6,961万平方米。中海地产权益销售额位居行业第一，保持行业领先优势。
　　分红金额和比例提升。公司拟向全体股东每10股派送现金红利2.718元（含税），合计拟派发现金红利总额约112.3亿元，较上年增长1.2亿元，分红比例28.8%，较上年增长4.5个百分点，维持长期稳定分红政策。按当前股价计算股息率达5.5%。
　　下调盈利预期，维持买入评级和目标价7.78元不变。我们预测公司2026-2028年EPS为0.96/0.96/0.96元（原预测2026-2027年EPS为1.17/1.19元），维持买入评级和目标价7.78元不变。