事项：
　　公司发布2025年报：2025年全年公司实现收入273亿元，同比+221%；归母净利润48.7亿元，同比+231%；经调整净利润50.3亿元，同比+235%。公司拟派发2025年末期股息每股11.95元，2025年全年合计派息38亿元，分红率78%。
　　公司同步公布2026Q1初步财务数据：公司预计26Q1实现销售业绩190-200亿元、收入165-175亿元、净利润36-38亿元。
　　评论：
　　渠道扩张与同店高增共振，线上业务表现亮眼，共同驱动营收跨越式增长。分渠道来看，2025年门店/线上平台分别实现营收226.5/46.6亿元，同比+204%/+341%。公司收入快速增长的驱动因素包括：1）门店网络持续扩张与优化：2025年，公司新增门店10家，并对9家已有门店进行优化扩容，截至2025年年末门店总数达45家，并完成国内十大头部商业中心的全面入驻。2）同店增长强劲：2025年，公司同店年收入增长率为161%。3）线上势能加速释放：线上收入占比提升至17.1%，天猫618和双十一活动期间，天猫旗舰店均登顶黄金类目销售榜首，成交额分别突破10亿元和20亿元。
　　毛利率阶段性承压，经营杠杆带动净利率提升。2025年金价涨幅较大，公司在2025年进行了三次调价，前两次调价后金价都持续快速上涨，拖累公司2025年全年毛利率下滑至37.6%。公司2025年10月第三次调价后，毛利率重新回到40%以上。由于公司同店收入增速较快，经营杠杆持续释放，2025年公司销售费用率/管理费用率分别为11.6%/2.0%，同比-3.0pp/-1.2pp，带动经调整净利率同比提升0.7pp至18.4%。
　　高端客群加速破圈，出海打开成长空间。截至2025年末，公司忠诚会员数量达到约61万名，相较2024年底增长26万名，同比增长74.3%，消费人群持续扩大。根据弗若斯特沙利文调研，老铺黄金消费者与国际五大奢侈品牌的消费者平均重合率从2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%，高净值客群的精准覆盖与服务成为公司核心竞争力。2025年6月，公司在新加坡金沙购物中心开设首家海外门店，标志着品牌国际化进程迈出重要一步。未来公司将致力于“品牌国际化和市场全球化”的市场战略，打造具足非遗文化价值和强大国际竞争力的世界黄金第一品牌。
　　投资建议：公司品牌势能仍处于强势提升和释放阶段，消费人群不断破圈，渠道持续扩张和优化，同时出海落地将打开远期成长空间。基于26Q1强劲业绩表现，我们上调公司26-27年并新增28年盈利预测，我们预计26/27/28年归母净利润分别为83/101/116亿元（26/27年前值为64.1/75.8亿元），同比增长71.1%/21.3%/14.7%。参考可比公司估值，给予公司26年15XPE，目标价806港元，维持“强推”评级。
　　风险提示：金价剧烈波动；行业竞争加剧；新品表现不及预期