本报告导读：
　　替代效应驱动，溶解浆价格及利润弹性有望释放。
　　投资要点：
　　投资建议。溶解浆是粘胶短纤的核心原材料，由于棉花/涤纶价格持续走强，替代效应下粘胶短纤需求有望增长，进而带动溶解浆价格，企业利润有望受益于溶解浆价格上涨。推荐国内溶解浆行业的龙头公司太阳纸业。
　　供给收缩指引明确，棉花价格持续走强，棉花价格自2025年4月触底反弹以来累计涨幅达20.1%。本轮棉花价格的驱动因素清晰。供给端，ICAC预估2026/2027年度全球棉花产量同比-4%，供给端的收缩主要是由于国内政策限制新疆棉花种植面积，以及美国棉花产区干旱。需求端，短期来看纺织行业旺季有效支撑棉花需求。中长期的供需逻辑有望持续，新疆棉花种植面积调减目标为10%，有望对棉花价格形成支撑。粘胶短纤作为棉花的最佳再生纤维替代产品，目前棉花-粘胶短纤价差上涨至3329元/吨，处在历史高位。较高的棉粘价差有望驱动纺织企业以粘代棉，进而带动溶解浆的需求。
　　石化原材料成本高企，涤纶短纤价格高增。涤纶短纤价格自2025年12月触底反弹以来累计涨幅达28.4%。本轮涤纶价格的上涨主要是由于地缘冲突推动原油价格上涨，导致石化原材料成本高企，进而传导至涤纶短纤价格。当涤纶涨幅较大时，纱厂及下游为应对高价涤纶，部分企业转向粘胶短纤，因此粘胶短纤对涤纶的替代效应明显。目前粘胶短纤-涤纶短纤价差已经跌至5390元/吨，有望驱动纱线厂向粘胶短纤进行切换，进而带动溶解浆需求。
　　纺织需求回暖叠加替代效应，拉动粘胶短纤需求，溶解浆价格触底回升。2025年受国产供给和进口量增加导致供需失衡，溶解浆价格呈阶梯式下行。2026年终端需求回暖，1-3月纺织服装社零同比+9.3%，叠加粘胶短纤对棉花和涤纶短纤的替代效应，溶解浆作为对粘胶短纤的核心原材料，需求有望企稳回升。溶解浆价格为6550元/吨，价格在过去五年的16%分位。溶解浆价格较2026年初低点累计涨幅达6.9%，价格涨幅低于棉花/涤纶短纤价格涨幅，且溶解浆价格对棉花涨价的反应通常有3-5个月的滞后性，因此溶解浆价格仍存在上涨空间。成本端，南方地区阴雨天气制约木片上货进程叠加节后个别浆厂有较强补库意愿，导致木片价格阶段性提升，未来随着南方天气扰动因素减弱，木片价格有望趋稳。
　　太阳纸业是国内溶解浆行业的龙头企业，共有80万吨溶解浆年产能，目前山东、广西、老挝三大基地分别年产溶解浆30/20/30万吨。太阳纸业成本控制较好，2025年在溶解浆价格下跌以及木片价格上涨的双重压力下仍然维持18%的毛利率，同比-6.4pcts。未来随着溶解浆价格的持续上行和木片价格趋稳，太阳纸业的溶解浆业绩有望进一步释放。
　　风险提示：原材料价格持续上涨，行业竞争格局恶化等。