2026年3月新增人民币贷款2.99万亿元（2026年2月为0.90万亿元），新增社融5.23万亿元（2026年2月为2.39万亿元），社融同比增速为7.9%（2026年2月为8.2%），M2同比8.5%（2026年2月为9%）。
　　第一，当前居民信贷偏弱，企业信贷整体稳健。企业部门来看，3月企业贷款增加2.66万亿元，同比少增1800亿元。其中企业中长贷同比少增2300亿元，短贷同比多增400亿元，票据融资同比增加75亿元。此外，当月企业债券融资3945亿元，同比增加4850亿元。综合来看，企业端融资符合季节性水平，企业短贷+中长贷+票据融资+企业债券融资全口径同比增加3025亿元，表现稳健。一方面，政策效应持续向企业部门传导，企业信贷需求改善；另一方面，化债因素对企业信贷形成扰动，使得中长贷数据存在一定“噪音”，与历史数据的可比性减弱。与此同时，EPMI等数据表明，出口、制造业及新动能领域表现尚可，企业基本面整体保持韧性，也对融资需求形成一定支撑。居民部门来看，3月居民贷款同比少增4944亿元。其中居民短贷同比少增2885亿元，中长贷同比少增2094亿元。反映出居民部门加杠杆意愿不强，背后主要是企业资产负债表修复领先于居民。
　　第二，信贷与基本面指标出现背离：结构变化是核心原因。一季度宏观经济数据表现或相对强劲，但信贷数据，尤其是居民信贷，却呈现偏弱态势。二者出现偏离，反映了经济结构在新动能主导下正在发生深刻变化。当前经济增长动能正逐步由传统地产链条向出口、装备制造业及信息产业等“新动能”切换。而相关领域的驱动模式往往对传统银行信贷的依赖度不高，使得信贷数据已无法完全捕捉经济增长的全貌。
　　第三，后续出现“衰退式宽松”的概率不高。从传导机制看，当前信用扩张更多停留在“政策→企业”阶段，尚未顺畅传导至“企业→居民”环节。企业端融资整体保持稳健，PMI等指标亦主要反映企业部门景气度；但居民端信贷偏弱，指向居民收入预期与消费意愿仍待修复，加杠杆动力不足，信用向终端需求的传导仍存在阻滞。当前信贷更多是结构性和意愿性问题，而非广泛的经济活动放缓。企业端融资稳健、经济新动能发展，均表明经济自身存在韧性。信贷偏弱尚未向居民消费形成明显收缩传导，综合来看，现阶段信贷数据可能并不支持“衰退式宽松”的判断。
　　通过传统信贷的逻辑去判断经济好坏可能正在失效。1-2季度大概率是“信贷不强、经济和通胀平稳回升“，这个组合是有别于历史上的经济周期。但正因此，这个组合不是主导债市的核心矛盾。
　　 “资金利率和负债流”就变成了主导债市的核心矛盾，本质上还是“看资金和负债做债”。4月税期期间尽管有资金收敛但可能不会收紧，对应的套息空间转向为负的概率也不高。市场情绪总体还是偏多，压利差的逻辑可以延续，当下的机会主要是长债和超长债。但需要注意的是，“资金利率和负债流”可能是把“双刃剑”。近期资金松、理财申购债基集中，会放大债市的做多情绪，而一旦资金有实际性紧叠加理财赎回，但市场就有剧烈波动，当下还是正面推动大于负面影响。
　　风险提示：货币政策超预期，财政政策超预期，地产销售超预期，海外环境变化超预期