翰森制药公布其2025年度业绩，公司2025年实现营业收入150.28亿元，同比+22.6%；其中创新药与合作产品实现收入123.54亿元，同比+30.4%，占总收入82.2%；净利润为55.55亿元，同比+27.1%。
　　核心创新产品持续发力放量，对外授权收入增厚业绩。翰森制药2025年营业收入150.28亿元，对外合作收入21.15亿元，其中抗肿瘤领域收入99.74亿元，同比+23%。主要得益于阿美替尼等核心产品的持续放量；抗感染领域收入15.86亿元，同比+8%，主要由艾米替诺福韦的增长支撑；中枢神经领域收入13.10亿元，同比-5%；代谢及其他疾病领域收入21.58亿元，同比+67%，主要由与默沙东就GLP-1小分子药物的BD的首付款确认支撑。
　　对外授权项目持续推进，有望贡献持续现金流。翰森制药对外持续授权优质管线，公司与GSK合作的B7H4 ADC和B7H3 ADC均已推进至III期临床阶段。减重代谢产品GLP-1/GIP、小分子GLP-1分别由再生元与默沙东推进至II期临床和I期临床阶段。CDH17 ADC项目由罗氏推进至I期临床阶段。高质量对外授权项目的持续推进可以为翰森带来可持续的现金流，同时说明翰森制药早期研发项目具备较高质量。
　　早期研发持续发力，差异化项目进入临床。翰森制药早期研发管线持续推进，2025年公司推进至临床阶段的药物有：HS-20108（晚期实体瘤如SCLC、神经内分泌肿瘤等）；EGFR/c-MET靶向ADC药物HS-20122（晚期实体瘤如NSCLC、头颈部鳞状细胞癌或结直肠癌等）；HS-10542（阵发性睡眠性血红蛋白尿症以及免疫球蛋白A肾病）；HS-10510（原发性高胆固醇血症和混合型血脂异常）；小分子KRASG12D抑制剂HS-10529（KRASG12D突变的晚期实体瘤如胰腺癌、结直肠癌、NSCLC等）；HS-20118（中重度斑块状银屑病）；以及合作项目小分子BTKi HS-10561（慢性自发性荨麻疹）等。同时翰森临床前同样有丰富的项目储备，为未来长期发展打下坚实基础。
　　维持“强烈推荐”投资评级。我们看好翰森制药可持续的成长能力与研发能力，根据公司经营节奏，我们预计翰森制药2026-2028年归母净利润分别为61.8亿元、70.2亿元、77.1亿元，同比+11%、+14%、+10%，对应PE分别为34x、30x、28x。维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：研发不及预期风险，产品销售不及预期风险，对外合作不确定性风险等。