【投资要点】
　　公司业绩短期承压，财务稳健
　　2025年公司实现营业收入人民币132.11亿元，同比下降4.0%；归母净利润人民币20.86亿元，同比下降21.6%；全年股息人民币42分，派息比率维持38%，分红政策稳定。业绩下滑主因上游中间体、原料药受行业供需与价格波动影响显著，整体呈现总量收缩、结构升级特征。现金及等价物人民币106.06亿元。
　　制剂业务成增长引擎，原料药业务今年有望回升
　　制剂板块（含对外授权）收入66.98亿元，同比大幅增长41.7%，占公司总收入50.7%，首次过半成为核心支柱，业务结构升级成效显著。胰岛素系列收入19.46亿元，同比增长57.4%，产品矩阵完善，覆盖人胰岛素、甘精、门冬、德谷胰岛素，满足糖尿病全周期治疗需求；胰岛素出海突破，中标巴西卫生部采购，出口量创中国同类产品纪录。抗感染：收入18.14亿元，同比微增0.9%，核心品种强力阿莫仙、倍能安分别增长26.1%、15.7%。对外授权：贡献收入14.42亿元，主要来自与诺和诺德合作的UBT251海外许可首付款。原料药业务2025年受行业供需格局变化、产品价格下行影响，板块整体表现疲软：中间体收入16.12亿元，同比下降39.4%；原料药收入49.00亿元，同比下降23.1%，是全年业绩主要拖累项。2026年6APA含税出口报价有明显的回升，4月10日的报价为约220-225元/kg，而2025年全年均价为180-190元/kg，今年原料药业务利润有望恢复。
　　新药研发加速推进，国际化战略取得成果
　　UBT251注射液（GLP？1/GIP/GCG三靶点）肥胖症中国II期临床：24周最高减重？19.7%，疗效显著优于安慰剂，安全性良好，达同类领先水平。不良事件与同类药物类似，主要为胃肠道反应，且绝大多数为轻度至中度，未见预期外的安全性问题。2型糖尿病中国II期临床：HbA1c最高降幅2.16%，优于司美格鲁肽组（1.77%）和安慰剂组（0.66%）。2026年一季度启动肥胖症海外Ib/IIa期临床，2026年下半年启动2型糖尿病海外II期临床。司美格鲁肽注射液申报生产，覆盖糖尿病与肥胖两大适应症。UBT37034（神经肽Y2受体激动剂）完成中国I期首例入组，与UBT251联用减重效果优异，打造组合疗法优势。
　　给予买入评级,目标价16.20港元
　　预计2026-2028年收入分别为人民币127.1亿、133.5亿、147.5亿元，EPS分别为人民币0.44，0.54，0.66元。我们给予公司目标价格16.2港元，对应2027年PE为27倍，较现价有60.6%的上涨空间，维持‘买入’评级