25Q4+26Q1多数酒企回款发货节奏同比放缓，报表端持续出清。25H1头部白酒报表仍保持增长，25H2在政策影响下白酒报表端全面进入出清状态，25Q4预计酒企均呈下滑出清状态。结合25Q4+24Q1看，白酒仍处出清筑底期，除茅台外多数酒企报表仍处下滑出清压力期。回款端，Q1多数酒企放缓回款发货节奏。动销端，春节行业动销同比下滑10%-15%，降幅环比有所收窄。节后动销放缓，仅龙头品牌仍有小幅补货。高端酒茅五以价换量成功，次高端对应的商务团购仍相对疲软，但大众价格带相对平稳。展望后续，二季度行业报表进一步出清后，优秀酒企有望迎来转正信号。分价格带看：
　　高端：茅五优势明显、春节以价换量成功。预计茅台收入/利润Q1同比+5%/+5%；五粮液Q1同比-25%/-27%；老窖Q1同比-20%/-25%。
　　基地型次高端：回款进度略慢于去年，Q1预计整体仍处出清调整期。预计汾酒收入/利润Q1同比-8%/-18%；洋河Q1同比-15%/-20%；今世缘Q1同比-10%/-15%；古井Q1同比-15%/-20%。
　　扩张型次高端：Q1预计持续分化调整。预计舍得Q1收入/利润同比5%/-7%；水井坊Q1同比-30%/-32%。
　　大众品：Q1企稳复苏，速冻、零食更为景气。26年1-2月社会消费品零售总额累计同比增长2.8%，其中商品零售累计同比增长2.5%，餐饮收入累计同比增长4.8%。春节需求有所修复，带动大众品Q1在低基数上环比提速。利润方面，成本价格变动分化，大豆、豆油、牛肉、PET价格走高，生鲜乳、棕榈油、猪肉、白砂糖、玻璃等价格延续下降趋势。具体子版块来看，速冻、零食更为景气，其中速冻受益需求改善、龙头改善亮眼，零食中坚果礼盒、魔芋零食热销，春节出行需求旺盛亦带动饮料动销提速。另外，春节需求修复带动乳制品在低基数上增速转正，有望反转，调味品龙头保持稳健，部分企业低基数下大幅改善。
　　乳肉制品：龙头经营稳健，液奶销售提速。预计伊利Q1收入/利润分别同比+4%/+1%，天润Q1同比+5%/扭亏，新乳业同比+8%/+20%，双汇同比+2%/+8%。
　　低度酒：龙头经营稳健，Q1预计持平微增。预计Q1青啤收入/利润同比-2%/+2%，燕京同比+5%/+60%，重啤同比-1%/-2%，百润同比+11%/+12%，会稽山同比+8%/+35%。
　　休闲及功能食饮：软饮料龙头强者恒强，零食礼盒及魔芋品类表现亮眼。预计Q1东鹏收入/利润同比+21%/+23%。零食盐津Q1同比+6%/+13%，洽洽Q1同比+8%/+60%，甘源Q1同比+12%/+42%。烘焙安琪Q1同比+15%/+20%，桃李Q1同比-5%/-16%。保健品仙乐Q1同比+12%/+15%，汤臣Q1同比+12%/+8%。
　　调味品：龙头保持稳健，部分企业低基数下大幅改善。预计Q1海天同比+7%/+10%，中炬同比+25%/+40%，千禾同比+8%/+10%，天味同比+25%/+80%，宝立同比+10%/+12%，榨菜同比+2%/持平，恒顺同比25%/-10%。
　　速冻食品：春节旺季亮眼，龙头安井表现突出。预计Q1安井收入/利润分别同比+ 20%/+30%，立高同比+ 7%/+10%，千味同比+5%/+10%。
　　投资建议：白酒把握出清节奏，大众关注底部反转。
　　白酒：行业筑底分化，茅台率先迎来拐点。我们判断白酒板块左侧单边下行在25年结束，26年或进入筑底分化期，一面看业绩出清节奏，另一面看新需求驱动。当前位置首先推荐i茅台大幅拓圈、经营确定性好且股息率高的茅台，其次推荐动销超预期、报表加速出清的五粮液，建议关注大众需求坚挺率先去库、后续需求恢复弹性较大的古井贡酒，关注汾酒、老窖的出清节奏，此外关注黄酒会稽山推新望成催化、模式创新品种珍酒李渡等。
　　大众品：持续推荐餐饮供应链机会，关注底部反转。一是餐饮供应链需求企稳春节旺季表现较优，后续新品及新店型催化多，看好极致承压后反转机会，当下优选安井、巴比、锅圈，关注立高；二是零食板块、量贩业态、饮料景气度仍高，同时关注乳业底部反转，推荐蒙牛、洽洽、盐津，关注鸣鸣很忙、万辰、卫龙及好想你，同时推荐东鹏、新乳业及关注西麦春节机会；三是持续重点推荐安琪，海外高增打开中期成长空间，成本加速下行提升盈利弹性，战略性推荐伊利、海天、农夫、华润啤酒、会稽山等。
　　风险提示：节后消费需求回落，库存消化情况不及预期，竞争加剧等。