业绩概览：整体表现符合预期。1）2025年集团归母净利润同比+8.8%至466亿元，净资产较年初+15%，符合预期。2025Q4单季度集团亏损1.76亿元（同期盈利65亿元），中国财险盈利1.09亿元（同期为54亿元）。估算集团Q4总投资收益同比-57.2%（其中Q4公允价值变动损益较同期减少77亿元，预计主要因TPL股票及债券市值下跌）。2）财险业务净利润同比+21.4%（（中国财险径为为+25.5%），COR下降1.3pct至97.5%，符合预期，是当期利润增长的主要驱动。3）人保寿险、人保健康净利润同比-31%、+42.8%，寿险在保险服务业绩和投资高基数压力下负增长；NBV可比径为下分别同比增长64.5%、22.5%，符合预期。4）寿险、健康险EV较年初同比+3.3%、27.9%；EV经济假设中分红险/万能险贴现率由8.5%下调至7.5%，传统险贴现率仍为8.5%。5）DPS同比+22.2%至每股0.22元，略超预期。
　　人保财险保费增速稳定，COR改善明显。1）2025年财险保费同比+3.3%，承保利润+119.4%至125.35亿元。车险保费同比+2.8%，保持稳定增长。承保新能源车数同比+34.3%。非车保费同比+3.9%，保费占比同比+0.3pct至45%，其中意健险、农险、责任险和企财险分别同比+6.4%、+1.9%、+1.7%、+4.4%。海外业务保费收入同比+11.6%。2）车险COR同比优化1.5pct至95.3%，综合赔付率受新能源车占比上升、人伤案量明显增长以及人伤赔偿标准、配件价格持续上涨等因素影响上升1.8pct至74.4%，综合费用率同比下降3.3pct至20.9%。非车整体COR同比优化1.1pct至100.8%，虽有改善但未达成全年100%目标；险种企财险、责任险、意健险COR同比改善12.4pct、0.7pct、0.5pct。农险COR同比恶化2.2pct，主要受大灾影响。
　　人保寿险和人保健康价值延续高增。1）2025年人保寿险保费收入同比+18.8%，寿险期交保费同比+21%，存量CSM较年初+12.9%，新增CSM同比+22.8%，利源释放基础不断增厚。人保健康保险服务收入同比+11.8%，健康管理业务服务收入同比+17.2%，总服务量同比+16.9%，健管服务规模与水平持续提升。2）价值率受长期产品占比增加以及手续费率压降带动大幅改善，人保寿险NBV同比+64.5%（可比径为），人保健康NBV同比+22.5%（（可比径为）。人保寿险、人保健康EV较年初同比+3.3%、27.9%（（可比径为），人保寿险EV主要受模型及假设变动及投资回报差异的负向贡献影响。3）银保价值贡献显著增加，人保寿险银保NBV同比+102.3%，占比同比+10.7pct至57.3%（可比径为），持续成为价值贡献的核心渠道。
　　投资稳健基础上增配核心权益。1）总投资资产较年初+15.8%至1.90万亿元。2）固收资产配比较年初下降3.4pct至64.5%，其中债券占比同比-0.7pct（国债及政府债较年初+2.1pct）。核心权益资产配比较年初提升4.3pct至13.3%，其中股票配比提升5.0pct至8.7%。OCI股票规模较年初+158.1%至705亿元，占股票比例同比-2.9%至42.4%。3）NII同比-0.3pct至3.6%，TII同比+0.1pct至5.7%。4)估算其他权益工具投资涨幅约为3.52%，同比-4.94pct；其他债务工具市值涨幅约-4.36%，同比-11.94pct。
　　投资建议：推荐配置。后续非车险“报行合一”有望复制车险综改成功路为，推动行业格局进一步优化，人保财险在品牌、规模、服务网络、风险定价、风险减量服务等方面的核心优势有望得以兑现。未来承保利润率改善或带动ROE继续向上，为估值修复打开空间。人身险板块中长期则坚持推进代理人渠道转型，同时深耕银保渠道布局，未来在多元渠道协同发展、长期储蓄业务需求提升带动下，价值增长潜力有望逐步激发。
　　风险提示：长端利率大幅下行，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期