事件描述
　　特步国际2025年实现营收141.5亿元，同比+4.2%，归母净利润13.7亿元，同比+10.8%。其中2025H2实现营收73.1亿元，同比+1.6%，归母净利润4.6亿元，同比-5.8%。公司拟派发末期股息9.5港仙/股，全年累计派息27.5港仙/股，派息比例为50.4%。
　　事件评论
　　主品牌短期承压，索康尼稳健高增。2025H2主品牌/专业运动收入分别同比-1.1%/+29.4%至64.6/8.5亿元，主品牌收入表现略弱于零售，预计主因门店DTC改革导致回购部分库存影响，其中2025年电商双位数增长预计远优于线下。专业运动增长近30%，表现符合预期。
　　主品牌毛利率承压，索康尼OPM短期波动。2025H2特步主品牌毛利率同比-1.0pct至38.9%，主因电商竞争加剧折扣同比加深，OPM同比-0.7pct至11.0%。专业运动毛利率同比-1.8pct至55.7%，OPM同比-4.1pct至4.2%，预计生活产品以及服装等占比提升有所拖累。
　　短期，预计弱零售环境仍将拖累主品牌增长及OPM表现，索康尼有望保持稳健增长，利润率延续提升。中长期，主品牌预计跑步浪潮下延续稳健成长，2025年出海业务收入同比增长翻倍，未来空间庞大。索康尼已成为集团增长第二极，未来生活及服饰品类、渠道拓张亦有空间，利润率延续向上。综合预计2026-2028年特步国际实现归母净利润分别为12.6/14.1/15.3亿元，现价对应PE分别为9/8/7X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、终端零售疲软；
　　2、专业运动增速不及预期；
　　3、DTC转型不及预期。