策略摘要
　　10年期美债收益率下行至4.35%，收益率曲线整体走熊。3月非农新增就业远超预期，但失业率下降主要源于劳动参与率走跌，而非实际就业改善。市场并未因强劲就业数据而押注加息，反而更关注就业市场中的结构性疲弱信号，结合油价高企对经济的挤压，美债开始定价衰退风险。与此同时，中东冲突导致全球央行加速抛售美债，纽约联储托管规模骤降至2012年以来最低，美债避险地位受挫。去美元化趋势下，中国资产凭借稳定的政策与多元能源结构，正成为全球配置中的有力选项。
　　核心观点
　　■市场分析
　　美债利率回顾。截止4月3日，10年期美债收益率两周下降了4bp，10年期美债收益率曲线走低至4.35%。收益率曲线层面，和两周前相比，2年期美债收益率走低了4bp，30年期美债收益率走低5bp，收益率曲线持续走熊。
　　美债市场变动。实际债券发行来看，3月下旬美债发行久期小幅回落，2年期684.1亿，5年期698.4亿，7年期438.9亿。美国2月财政赤字回落至3075.01亿美元，12个月累计赤字保持1.63万亿美元。
　　衍生品市场结构。美债期货净空头持仓小幅回落，截止3月31日投机者、杠杆基金、资产管理公司、一级交易商的净空头持仓回升至478.4万手，显示出利率市场空头对冲需求短期开始有所回升。我们注意到，近期联邦基金利率期货市场维持净空头状态，回升至6.99万手。
　　美元流动性和美国经济。1）货币：美联储本次维持利率在3.50%-3.75%不变，鲍威尔表示在通胀改善前不会降息，当前通胀回落停滞主要受关税、能源价格上涨及地缘政治因素影响。同时，劳动力市场虽表面稳定但下行风险正在累积。市场对会议反应剧烈，降息预期收缩、美债收益率大幅上行，未来债市波动将主要受通胀黏性、能源价格及地缘局势主导。2）财政：美国财政TGA存款余额截止4月1日规模两周环比减少722.8亿美元，同时美联储逆回购工具两周增加82.4亿美元，反映出美国财政部加快支出消耗了财政存款，而资金暂时沉淀于逆回购工具而未直接注入银行体系流动性。
　　■风险
　　油价快速上涨风险，流动性快速收紧风险