核心观点
　　四季度毛利润创新高，26年营收指引高增长。公司25年营收同比增长15%至67.9亿元，归母净利润同比增长6%至8.7亿元，均创历史新高。25Q4，公司营收同比增长约34%，SoC主力产品营收恢复正常，S、T和W系列同比分别增长近60%、逾50%和逾30%，好于部分投资者担心的需求受存储涨价影响而被压制。25Q4毛利润同比增长46%至6.97亿元，创季度新高。公司预计26Q1营收将同比增长10~20%，我们测算为16.8~18.4亿元，环比增长-2%~7%；公司预计26全年营收将同比增长25~45%。
　　毛利率表现亮眼，深化研发布局。部分投资者担心公司毛利率受存储涨价冲击，但公司凭较强的供应链管理能力和产品定价能力保持较强毛利率。25年公司毛利率逐季提升，全年为38.0%，25Q4达40.5%。公司继续深化研发布局，25Q4研发费用为4.3亿元，同比增加超1亿元；全年研发费用15.5亿元；年末研发人员高达1684人。公司坚持核心技术自主可控，围绕NPU、ISP、高速SerDes等核心功能模块持续投入构建高可复用的通用IP资源库，SoC芯片中自研功能模块比例超过70%。
　　产品升级持续，新产品拓展顺利。公司搭载自研端侧NPU的芯片已超过20款，25年出货量增长160%至超2,000万颗。25年公司6nm芯片销量近900万颗，预计26年将突破3,000万颗。智能视觉芯片25年销量增长超80%至超400万颗。公司已开发显示器专用SoC，开辟1.3亿颗年需求的新市场。W系列芯片25年销量近2,000万颗，其中Wi-Fi 6超700万颗，预计26年有望突破1,000万颗。在光通信领域，公司已开发FTTROLT（光线路终端）芯片，已有FTTR网关项目在开案中。公司4GLTE芯片已量产，4G/5G双模融合射频测试芯片已成功完成流片和初始验证。此外，25年9月宣布并购的芯迈微将进一步增强公司的蜂窝通信芯片设计能力。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司26-28年每股收益分别为3.18/4.27/5.83元（原26-27年预测为3.63、4.62元，主要调整了营业收入与费用率）。根据可比公司26年平均39倍PE估值，给予124.02元目标价，维持买入评级。
　　风险提示
　　AI电视落地不及预期；行业景气度不及预期；新产品研发进展不及预期；研发费用率下降不及预期。