2025年下半年盈利性明显改善。公司2025年收入47.2亿元，同比减少2.3%，其中模具钢、高速钢、切削工具、钛合金等业务分别占比48.6%/16.8%/19.6%/13.3%，同比0.8%/-3.6%/5%/-17.2%。公司2025年毛利率录得20.2%，同比基本稳定，其中模具钢/高速钢/切削工具/钛合金等业务毛利率分别为14.5%/16.7%/28.3%/26.8%，毛利润为9.5亿元。2025年归母净利润4.0亿元，同比增长11.6%，归母净利润率同比提升1.1pct至8.5%。2025年汇兑收益波动较大，倘若经过汇兑收益净额对归母净利润调整，则经营层面的净利润在下半年大幅改善，环比增长217%至2.3亿元，可见公司下半年盈利性大幅提升。
　　国内外工模具钢均价提升、盈利性改善。1）模具钢方面，继续延续国内增长、海外表现疲软的态势。受益于国内下游制造业（如新能源汽车产业）需求较好，尤其是零部件模型及一体化大型压铸模具等，国内销量维持稳定、平均售价同比增长4%。由于海外市场需求走低和竞争激烈，加上北美关税影响，海外订单量减少，模具钢海外销量同比下降5%。但由于产品高端化，平均售价上升4%。盈利性方面，2025年模具钢毛利率提升2.4pct至14.5%，主要系国内制造业复苏，使采购成本及额外毛利能够顺利转嫁予客户。2）高速钢方面，国内高速钢业务在2025年表现为量价齐升，销量同比增加12%、平均售价同比提升23%；海外销量同比减少50%，但平均售价提升7%。售价提升的主要原因包括：合金材料采购成本整体上涨并顺利转嫁至下游产业；粉末冶金产品及高端高速钢产品销售占比增加。盈利性方面，2025年模具钢毛利率同比提升1.5pct至16.7%。
　　国内切削工具量价齐升，海外销量持平、均价下跌。随着国内经济逐步复苏及下游需求回升，以及高价硬质合金刀具占比提升，国内切削工具销量同比增长6.8%、均价同比提升12.4%。海外市场由于关税扰动，部分客户对产品价格更加保守，导致销量同比基本持平、均价下跌4.2%。毛利率受美国对全球收征关税的影响有所降低。
　　2025年受关键手机客户减少钛合金需求，钛合金收入2025年阶段性减少，2026年钛合金放量在即、驱动成长。公司2025年钛合金收入同比减少17.2%至6.3亿元，其销量同比增加14%、均价降低27%，主要是由于消费电子领域的销售下滑。2025年关键终端客户的新系列手机产品取代了先前使用的钛合金，大部分型号主要采用铝合金材质、仅保留一款型号使用钛合金，导致消费电子领域对高价钛合金线材的订单减少。展望2026年，我们认为公司受益于越来越多高端手机使用钛合金作为边框材料，随着使用钛合金材料的消费电子终端产品的放量，钛合金业务有望明显恢复。
　　积极探索新材料、新应用。公司自主研发的高氮合金材料TPMDC02A成功通过技术验证，首度交付应用于行星滚柱丝杠的制造。此外，公司在2025年对核聚变新结构材料有了重大突破，已成功采用粉末冶金工艺生产出600kg级TPM304B7板材，通过了内部、合肥综合性国家科学中心能源研究院及第三方对可靠性与稳定性性能的严苛评测。
　　投资建议：我们预测公司2026-2028年的收入分别为62/70/81亿元，归母净利润分别为6.5/8.0/10.1亿元，归母净利润同比增长62.6%/23.5%/26.1%。公司为工模具钢细分领域龙头，且不断推进高端化、国内需求旺盛，公司持续派息、具有一定防御性配置价值。我们给予目标价4.34港元，对应16x 2026e P/E，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动风险，下游需求不及预期风险，新兴领域拓展不及预期等