海外20家铜企25Q4合计铜产量同比-7%，环比+3.7% 
　　我们统计了已发布25Q4经营情况的20家海外主要铜企数据（包括BHP、Freeport、Codelco等，产量约占全球铜矿供给56%），25Q4合计产铜约328万吨，同比-7%，环比+3.7%；2025年合计产铜约1277万吨，同比-3.8%。
　　25Q4铜总产量同比下降、环比提升，主要由于：
　　（1）Freeport公司旗下Grasberg铜矿在2025年9月发生泥石流事故，部分区域仍在停产。公司25Q4铜产量同比-39%，环比-30%。
　　（2）Ivanhoe公司旗下卡莫阿-卡库拉铜矿在2025年5月发生矿震，公司产量受到卡库拉矿震活动及随后淹井影响，25Q4铜产量同比-37%，环比-1%。
　　（3）Hudbay公司环比产量增长，主要由于秘鲁矿山矿石处理量增加，且25Q3产量受到非法抗议活动导致运营中断的影响。公司25Q4铜产量同比-24%，环比+36%。
　　（4）Codelco公司El Teniente铜矿产量受到矿山事故影响，但Ministro Hales矿区受益于矿石品位回升及生产优化，产量表现强劲。公司25Q4铜产量同比+7%，环比+31%。
　　5家铜企2026年产销量指引中值合计下修20万吨
　　根据25Q1给出的产量指引中值口径，2025年海外20家主要铜企铜总产量的计划完成率仅96%。
　　相较各公司截至25Q3更新的指引，2025Q4有5家矿企下修2026年产销量指引中值，合计下修约20万吨；1家矿企上调产量指引中值约5万吨。25Q4矿企产销量指引调整情况如下：
　　（1）Ivanhoe：公司发布卡莫阿-卡库拉铜矿独立研究结果，该矿山2026年阳极铜产量指引调整为29-33万吨（较此前中值下调约9万吨），2027年阳极铜产量指引调整为38-42万吨（较此前中值下调约12万吨）。主要由于项目未来18-24个月将全力集中井巷开拓，加上公司近期推进地下开拓工程的力度较为审慎。管理层目前预期，从2028年起，年化阳极铜产量将提升至50万吨以上。
　　（2）Anglo Amreican：2026年铜产量指引由此前的76-82万吨，调整为70-76万吨，中值下调约6万吨。主要由于Collahuasi铜矿预计在2026年底前将一直处于处理低品位矿石及难处理库存矿的阶段。此外，公司2027年铜产量指引中值下调1万吨，主要由于Quellaveco矿山在2027年计划进行设备检修。
　　（3）BHP：FY2026铜产量指引中值上调5万吨，主要由于Escondida矿山处理量及回收率表现改善，该矿山FY2026铜产量由此前的115-125万吨上调为120-127.5万吨；但该矿山FY2027铜产量指引为100-110万吨，中值相较FY2026同比下降15%。
　　（4）其他：Freeport公司2026年铜销量指引中值下调2.3万吨，First Quantum、Lundin公司2026年铜产量指引中值分别下调1.5、1.2万吨。
　　2026年铜总产量指引中值同比-1.7%，铜矿供给紧缺格局有望延续20家海外主要铜企2026年铜总产量指引中值约1255万吨，相较2025年总产量同比减少22万吨（同比-1.7%），主要由于2025年部分出现事故的矿山短期无法快速恢复，且2026年海外铜企扩产增量项目有限。
　　对于2025年出现事故的部分大型铜矿跟踪如下：
　　（1）Freeport旗下Grasberg铜矿更新：该矿山2025年9月发生泥石流事故，2025年产铜46万吨（同比-44%）。目前其主产区Grasberg Block Cave仍在停产。公司计划26Q2重启2号和3号区块，于2027年重启1号生产区块，预计2026H2该铜矿恢复其正常生产能力的85%。公司计划Grasberg铜矿2026年产铜10亿磅（约45万吨）。
　　（2）Codelco旗下El Teniente铜矿更新：该矿山7月31日因地震发生坍塌事故停产，2025年产铜31万吨（同比-13%）。据Mining Reporters，该铜矿负责人预期El Teniente矿山2026年铜产量为30.1万吨，同比-3%，未来5年产量可能仍保持在类似的低水平。
　　（3）Ivanhoe旗下卡莫阿-卡库拉铜矿更新：该铜矿2025年5月20日因发生矿震部分区域停产，2025年产铜38.9万吨（同比-7%）。2026年铜产量指引中值31万吨，相较2025年产量同比下滑20%。公司计划未来2年的重点将放在卡库拉矿山的外围开拓工程，待完工后在新采区进行采矿作业。预计卡莫阿矿山将于2026年下半年开展大范围采矿，卡库拉矿山将于2027年上半年开展大范围采矿。此外，由于地质和水文条件复杂，开拓工程的实际速度不及预期，公司将未来开拓掘进速率下调15%。
　　短期铜矿供给紧缺情况预计持续，2026年铜矿供给趋紧格局基本确定，对铜价有较强支撑，建议关注铜板块投资机会。
　　风险提示：金属价格上涨不及预期，宏观政策及地缘政治风险超预期，相关公司业绩表现不及预期等。