投资要点：
　　收入略低于预期，利润超预期。2025年公司实现营业收入57.83亿元，yoy -12.13%，实现归母净利润12.31亿元，yoy +18.01%，实现扣非归母净利润10.13亿元，yoy +21.46%；2025Q4单季度实现营业收入22.93亿元，yoy -4%，实现归母净利润7.76亿元，yoy+30%，实现扣非归母净利润7.22亿元，yoy +27%。
　　聚焦核心赛道优化业务结构，降本增效驱动利润及现金流高质量释放。2025年公司主动优化业务结构，费用管控成果显著，2025年公司销售费用同比下降21.72%，管理费用同比下降18.99%，研发费用同比下降11.33%。得益于降本增效及加强回款管理，公司全年实现经营活动产生的现金流量净额10.67亿元，同比大幅增长22.91%。
　　信创项目加速落地，新一代核心系统稳步推进。2025年，公司自主可控实践加速推进，新一代核心业务系统UF3.0市场拓展成效显著，全年签约客户已达20余家。报告期内，国金证券两融自主可控内存交易系统实现全客户切换，方正证券自主可控证券内存交易系统上线百万客户，财通证券、山西证券UF3.0账户运营全面上线。投资交易领域，公司新一代投资交易系统O45在全行业持续保持较高中标率。同时，O45智能交易终端、境外交易系统、极速交易等创新子系统均完成战略客户签约及项目交付。
　　全面拥抱AI趋势，构建AI友好型数据库。数据服务板块的控股子公司恒生聚源，通过持续推进场景化智能应用升级、构建AI友好型数据库及数据MCP订阅服务。
　　创新业务恒云2025订单增长。2025年恒云核心产品助力香港客户完成核心交易结算系统升级，打造了中资券商核心交易系统升级又一标杆案例。香港资本市场活跃，创新较多，2025年恒云新增订单量同比有所增长，受项目周期影响，但相应的收入增长会在2026年体现。
　　构建多元化股东回报体系，近期宣布今年启动中期分红计划。公司高度重视投资者回报，2025年公司合计分红金额（包括现金分红、以现金方式回购股份计入现金分红的金额）4.0亿元，占归母净利润32%。2025年度利润分配方案为拟向全体股东按每10股派现金2.0元(含税)，派现总计3.78亿元。
　　维持“买入”评级。考虑到公司本年收入实际增速及下游金融行业盈利传导到IT需求需要一定时间，我们下调2026-2027年收入至59.42、65.18亿元，原预测为75.07、82.40亿元，增加2028年收入预测70.21亿元；由于公司控费能力超预期，叠加AI带来降本增效，上调归母净利润预测，预计2026-2027年归母净利润为13.98、16.91亿元，原预测为13.11、14.68亿元，新增2028年归母净利润预测17.55亿元。对应2026年34x PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：信创推进不及预期风险、下游行业压缩IT支出风险、人力成本上升风险。