本报告导读：
　　农业银行净利润增速在国有大行中保持领先，四季度营收利润增速双双提升，其中手续费及佣金净收入表现亮眼，资产质量指标延续向好趋势。
　　投资要点：
　　投资建议：农业银行客户及网点优势明显，伴随其持续深化县域金融战略，有望保持较快的扩表及业绩增速，在国有大行中保持领先水平，近年来资产质量延续改善趋势，拨备安全垫较高。2026-2028年净利润增速预测为3.7%、4.3%、5.3%，对应BVPS为8.51、9.14、9.80元/股。基于其业绩增速在国有大行中保持领先，给予农业银行目标估值2026年的0.9倍PB，对应目标价7.66元，维持增持评级。
　　业绩：25A营收、净利润累计同比增速（下同）分别为2.08%、3.18%，较25Q1-Q3增速分别提升0.1pct、提升0.15pct，业绩增速边际提升主要得益于扩表提速、中收增长、有效所得税率下降。1）利息净收入增速-1.91%，较25Q1-Q3降幅收窄0.5pct，25A净息差为1.28%，Q1-Q4降幅分别为-8bp、-2bp、-2bp、-2bp，25H2同业资产收益率下降25bp至1.95%，对生息资产收益率带来一定压力，而受益于长期限存款到期重定价，定期存款成本呈现更大的改善幅度，25H2定期存款成本下降13bp至2.03%（24H2同期仅下降6bp）。2）手续费及佣金净收入增速16.57%，较25Q1-Q3增速提升3pct，代理业务表现亮眼，同比增幅达87.8%，包括理财和代销基金收入增长较好。3）其他非息收入增速24.55%，较25Q1-Q3增速下降7pct，或主要由于汇率波动导致外汇相关业务产生的汇兑收益减少，而投资收益同比高增38.00%，较25Q1-Q3增速提升2.6pct，主要源于AC账户终止确认产生的收益贡献增加。
　　规模：25Q4末资产、贷款、存款增速分别为12.83%、8.96%、7.92%，分别较25Q3末增速提升2.3pct、下降0.4pct、提升0.3pct，25Q4继续增配投资类资产，25Q4投资类资产增速达17.9%。25Q4贷款净增加1559亿元，同比少增723亿元，其中个人贷款同比多减1332亿元，对贷款增量形成明显拖累。
　　资产质量：25Q4末不良率环比持平于1.27%，拨备覆盖率、拨贷比分别为292.55%、3.71%，分别环比下降2.5pct、下降4bp。对公、个人不良率分别为1.37%、1.34%，分别较25Q2下降8bp、提升16bp，广义基建类贷款不良率仍延续改善趋势，而个人住房贷款、个人经营性贷款不良率增加较多，与行业整体趋势一致。25A不良生成率为0.57%（24A为0.60%），信用成本为0.51%，较24A下降7bp。
　　风险提示：信贷需求弱于预期；结构性风险暴露超预期。