事项：
　　公司公布2025年年报，全年实现收入1549.7亿元，同比下降2.3%，股东应占利润0.7亿元，同比下降95.6%。
　　平安观点：
　　多因素致业绩承压，三费比例边际改善：2025年股东应占利润增速低于收入主要因：1）毛利率同比下降0.8个百分点至11.9%；2）利息收入下滑带动其他收入同比减少14.6亿元；3）分占联营公司和合营企业业绩亏损同比扩大5亿元至11.3亿元；4）少数股东损益占比同比提升35.4个百分点至96.9%。2025年三费比例6%，同比下降0.5个百分点；资产及信用减值损失49.4亿元，同比小幅下降1.3亿元。
　　销售去化占位稳进，新增投资量足质优：2025年公司总合同销售面积1208万平米，总合同销售金额2519亿元，较2024年进一步跃升至全国第二。自投项目合同销售面积466万平米，合同销售金额1534亿元，其中权益金额1043亿元，自投销售及权益销售排名亦提升至全国第五位。代建管理项目销售面积742万平米，销售金额985亿元。2025年公司新增项目50个，可售面积318万平米，需承担成本511亿元，预计新增货值达1355亿元，位列行业第四，新拓项目平均权益比69%，持续保持较高水平。全年新增货值中一二线占比86%、长三角占比81%（杭州占38%），同时也在持续深耕的三四线城市获取11宗项目，有力积蓄发展动能。
　　财务状况持续优化，融资成本延续下行：2025年末公司银行存款及现金（包括抵押银行存款）总额632亿元，为一年内到期借款余额2.6倍，创历年新高；债务结构持续优化，短债占比18.6%，为历年新低。年末总借贷加权平均融资成本降至3.3%，较2024年末的3.7%下降40个基点。
　　投资建议：考虑房地产市场仍处止跌回稳过程中，公司积极推动长库存去化，结转项目盈利能力、利润表现低于预期，下调公司2026-2027年EPS预测至0.14元（原为0.77元）、0.37元（原为0.98元），新增2028年EPS预测为0.63元，当前股价对应PE分别为52.2倍、20.2倍、12.1倍。公司财务稳健资金安全，新增投资质优量足，积极去化推动货值重构，仍有望以优质资产及品牌优势助力未来发展，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）楼市修复不及预期风险：若后续购房者信心不足、销售修复低于预期，将对公司发展产生负面影响；2）核心城市地块获取难度提升风险：房企拿地策略趋同之下，核心城市核心地块竞争激烈，获地难度增加可能导致公司优质土储获取不足、拿地利润空间收窄、权益比例降低等风险；3）毛利率修复缓慢、持续计提减值等风险。