业绩摘要：2025年公司实现营业收入97.84亿元（-18.6%），归母净利润8.91亿元（-13.6%），毛利率26.36%（+2.5pcts），净利率9.10%（+0.5pcts）；单Q4公司实现营业收入20.20亿元（-26.1%），归母净利润1.90亿元（同比+17.9%，环比+38.7%），Q4公司净利润明显改善。
　　低毛利业务持续收缩，CDMO毛利率稳步提升。分业务板块：1）原料药收入61.65亿元（-28.7%），毛利率13.53%（-1.4pcts），收入下滑主要受市场竞争加剧、需求疲软以及低毛利业务主动收缩影响，公司持续推进降本增效及新品研发，目前公司API在产品种数量超50个，其中14个产品的DMF完成注册申报；2）CDMO收入21.98亿元（+17.7%），毛利率45.2%（+4.2pcts），受益于商业化项目占比提升，公司CDMO毛利率持续提升，目前CDMO已成为公司毛利贡献最大的业务板块；3）药品收入11.50亿元（-8.4%），收入下滑主要受部分产品集采续约影响，药品业务保持多产品策略，2025年公司新获批9个产品，目前新立项26个、在研65个产品。
　　CDMO在手订单超60亿元，项目数持续高增长。2025年公司CDMO项目数及客户数保持高增长，目前项目结构已形成“漏斗”模型，2025年公司进行中项目1311个（+32%），其中商业化（含临床3期）项目398个（+12%），研发阶段项目913个（+42%）；API项目数152个（+31%），其中25个进入商业化阶段。截至2025年末，公司三年内将交付的商业化在手订单金额超60亿元，已与713家国内外创新药企业签订保密协议。
　　盈利预测及评级：预计2026-2028年公司营业收入109.34/122.25/135.63亿元，同比增长11.8%/11.8%/10.9%；归母净利润10.96/13.33/15.82亿元，同比增长23.1%/21.6%/18.7%。基于公司原料药业务向好发展、CDMO业务订单加速兑现，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格变动风险，市场竞争加剧风险，行业政策变动风险，原材料价格变动风险