投资要点：
　　公司发布2025年年度报告，全年实现收入97.84亿元，同比下降18.62%，归母净利润8.91亿元，同比下降13.62%，扣非归母净利润7.69亿元，同比下降21.86%。2025年Q4公司收入20.20亿元，同比下降26.06%，归母净利润1.90亿元，同比增长17.92%，扣非归母净利润1.22亿元，同比下降20.33%。
　　CDMO业务快速放量，API项目持续高速增长。2025年CDMO收入21.98亿元，同比增长16.66%，毛利率达45.24%，同比上升4.18pp。截至2025年末，公司进行中项目1311个，同比增长32%。其中商业化阶段项目398个，同比增长12%，包括人用项目297个、兽药项目51个、其他项目50个；研发阶段项目913个，同比增长42%。API项目共计152个，同比增长31%，其中25个已进入商业化、31个在验证阶段，96个处于小试研发阶段，跨国制药公司的API项目拓展也取得良好突破。截至2025年末公司三年内将交付的商业化在手订单金额超60亿元，持续拓展国内外优质客户，展望未来公司CDMO业务有望进入高速增长阶段，商业化项目驱动公司产能利用率和盈利能力稳健提升。
　　原料药板块有望底部反转，制剂业务短期承压。2025年原料药中间体收入61.65亿元，同比下降28.74%，毛利率13.53%，同比下降1.44pp。公司战略品种07101新工艺生产线建设项目完成，年产200吨AP097、20吨AP111、40吨AP121技改、500吨AP091、60吨AP089生产线扩建项目均已建设完成。公司持续优化生产工艺并且开发新品种，成本端管控成效显著，随着产品结构优化和价格回暖，公司原料药中间体业务板块有望触底回升。2025年药品收入11.50亿元，同比下降8.42%，毛利率61.55%，同比上升0.74pp。公司目前在研项目65个，2025年有8个国内制剂产品获批上市，完成14个API品种DMF申报及19个制剂品种ANDA申报，其中司美格鲁肽注射液减重和降糖2个适应症三期试验已全部入组完成。
　　盈利预测与投资建议：普洛药业是国内领先的CDMO企业，订单业绩稳健增长。我们调整盈利预测，预计2026-2028年公司营业收入分别为109.62、122.77、137.67亿元，归母净利润分别为10.90、13.26、16.42亿元，对应2026年3月20日收盘价，PE为17.6倍、14.4倍、11.7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：需求下降风险、竞争加剧风险、政策变化风险、汇率波动风险等。