利润表现超预期，OPAT增速稳健。2025年公司实现OPAT/归母净利润365.23/535.05亿元，yoy+6.1%/+19%（我们预计归母净利润yoy+16%），表现超预期；期末，EV yoy+9.1%至6133.65亿元（涵盖太保寿险及太保寿险香港）。全年公司拟派发每股股息1.15元，yoy+6.5%，对应OPAT/归母净利润股利支付率为30.3%/20.7%，对应3/26 A/H收盘价股息率分别为3.1%/3.9%。
　　量价齐升叠加折现率调整驱动NBV大增40.1%，银保贡献核心业绩增量。2025年NBV（调整为太保寿险+太保寿险香港口径）yoy+40.1%至186.09亿元，表现超预期（预计太保寿险NBVyoy+29.7%）。量价齐升，新单/NBVM yoy+14.3%/+3.2pct至912.90亿元/19.8%（太保寿险+太保寿险香港口径）；期末，分红险及万能险风险贴现率yoy-100bps至7.5%，贡献一定增量。
　　个险稳健：2025年NBV/新单yoy+11.7%/0%至107.80/369.10亿元，NBVM（使用NBV/新单估计）yoy+3.1pct至29.2%。月均代理人规模yoy-1.6%至18.1万人，整体稳健；核心人力月人均FYP/月人均FYC yoy+17.1%/-2.5%至6.4万元/6696元。产品结构优化成效亮眼，渠道新保期缴中分红险占比达61.4%。
　　银保增速亮眼：2025年NBV/新单yoy+102.7%/+35.5%至67.43/393.91亿元，NBVM（使用NBV/新单估计）yoy+5.7pct至17.1%。公司持续深化战略渠道合作，夯实股份行合作，加强国有行突破，提升渠道经营效能，优化人网配置，驱动银保渠道贡献核心业务增量。
　　财险承保表现超预期。25年公司保险服务收入/原保险保费收入yoy+3.0%/+0.1%至1971.91/2014.99亿元；COR yoy-1.1pct至97.5%，优化幅度超预期（我们预计yoy-0.8pct至97.8%），带动承保利润yoy+81.0%至48.36亿元；其中，综合赔付率/费用率yoy-0.4pct/-0.7pct。
　　投资表现亮眼。公司净/总/综合投资收益率分别为3.4%/5.7%/6.1%，yoy-0.4pct/+0.1pct/+0.1pct，整体表现亮眼。期末，公司总投资资产规模达3.04万亿元，yoy+11.2%；其中，二级市场权益配置规模合计达4087亿元，占比13.4%，同比增加1010亿元/2.2pct；其中，股票/权益基金配置比例分别达11.1%/2.3%，较24年末+1.8pct/+0.4pct。公司稳步推进OCI、TPL账户再平衡策略，计入FVOCI的股票占比达37.0%，较24年末+7.2pct。
　　投资分析意见：维持“买入”评级，上调盈利预测。考虑到公司权益配置比例提升叠加投资表现稳健，我们上调26-28年归母净利润预测至600.70/695.49/835.47亿元（原预测26-27E为580.00/680.14亿元），公司当前估值性价比较高，资产负债匹配管理能力位居行业前列，截至3月26日，公司收盘价对应PEV（26E）为0.53x，维持“买入”评级。
　　风险提示：长端利率下行、权益市场波动、大灾频发、监管政策影响超预期。