事件:
　　3月20日，中国宏桥发布2025年年度业绩公告：2025年公司实现收入1623.5亿元，同比+4%；实现归母净利润226.4亿元，同比+1.2%。
　　投资要点:
　　2025年业绩基本持平，主要由于铝价上涨和氧化铝价格下跌，电解铝盈利能力提升，但氧化铝盈利贡献减少。另外，固定资产减值减少，金融资产公允价值变动损失增加，影响业绩。
　　电解铝：销量持平，价格上涨。2025年公司实现铝合金产品销量582.4万吨，深加工产品销量71.6万吨，同比基本持平。铝合金产品单位售价为18216元/吨，同比+3.8%，单位成本为13033元/吨，同比-1.5%，单位毛利达到5183元/吨，同比+20%；铝合金加工品单位售价为20874元/吨，同比+3.1%，单位成本为16875元/吨，同比+12.1%，单位毛利为3999元/吨，同比-24.1%。2025年公司电解铝销量基本平稳，价格有一定上涨，业绩贡献增加，铝合金产品毛利贡献增加49.9亿元至302亿元，但加工品业绩贡献下降，毛利减少8.6亿元。
　　氧化铝：价格下跌影响业绩贡献。2025年公司实现氧化铝销量1340万吨，同比+22.7%，氧化铝单位售价为2899元/吨，同比-15.2%，单位成本为2256元/吨，同比+2.2%，单位毛利下降至643元/吨，同比-46.9%。虽然氧化铝销量增加明显，但由于价格下跌，氧化铝板块毛利贡献减少46.2亿元至86.2亿元。
　　其他：转债减值影响放大，固定资产减值规模下降。2025年公司金融工具公允价值变动亏损37.8亿元，同比增加15.9亿元，主要是可换股债券的衍生工具部分亏损。其他开支中，固定资产减值4.2亿元，较2024年减少22.2亿元。另外，公司分占联营公司溢利达到26.3亿元，同比增加8.7亿元。
　　资金状况持续向好。2025年公司经营活动现金流量净额为389.95亿元，同比增加50亿元。截至2025年底，公司现金及现金等价物达到511.87亿元，较2024年底增加64亿元；资产负债率进一步下降至42.25%，较2024年底下降6个百分点。
　　分红：维持高比例分红。公司公告拟派发2025年末期股息1.65港元/股，共计分红145亿人民币，占2025年归母净利润的64%。以3月23日收盘价计算，股息率达到5.2%。
　　盈利预测和投资评级：我们预测公司2026-2028年营业收入分别为1772/1851/1918亿元，同比增长9%/4%/4%，归属于母公司的净利润分别为333.5/381.0/421.1亿元，同比增长47%/14%/11%，折合EPS分别是3.34/3.82/4.22元/股，当前股价对应PE分别为8.36/7.32/6.62倍。公司一体化经营优势明显，高分红高股息，维持“买入”评级。
　　风险提示：（1）铝及氧化铝价格大幅波动风险。（2）下游需求不及预期风险。（3）安全生产风险。（4）云南地区限产风险。（5）海外地缘政治的风险；（6）汇率大幅波动的风险；（7）研究报告使用的数据及信息更新不及时的风险