事件：农夫山泉2025年业绩强劲增长，超越市场预期。2025年，公司实现总收入525.53亿元，同比增长22.51%，归母净利润158.68亿元，同比大幅增长30.89%，盈利能力显著提升。得益于PET、纸箱、白糖等原材料成本下降，公司毛利率对比去年同期提升2.4pct至60.5%，同时销售费用率对比去年同期下降2.8pct至18.6%，综合带动公司净利率对比去年同期提升1.93pct至30.19%。2025年单下半年来看，公司实现营收269.31亿元，同比增长30%，归母净利润82.46亿元，同比增长40.17%。
　　双引擎驱动，茶饮业务接力成为增长核心。公司的商业模式已从过去依赖包装水的单一增长模式，逐步进化为“包装水+茶饮料”双引擎驱动，同时新品类多点开花，成长路径清晰。
　　1）包装水业务走出低谷，稳健复苏。包装水业务2025年收入187.1亿元，同比增长17.3%，市场领导地位稳固。水业务的快速修复亦展现了公司品牌护城河的坚固性和渠道的强大修复能力，舆情影响已逐步消退。此外，公司仍持续加码上游资源，截至2026年3月24日，公司全国水源地布局增至16个，进一步巩固其“天然水源”的核心竞争壁垒。
　　2）茶饮料业务成为第一大收入来源。茶饮料业务2025年收入同比高速增长29%至216亿元，收入占比提升至41.1%。核心单品“东方树叶”通过推出新口味、新规格产品不断扩大消费人群和饮用场景。此外，公司推出碳酸茶新品“冰茶”，进一步丰富产品矩阵，探索新的增长点。
　　平台化优势凸显，新品矩阵多点开花。除两大核心业务外，公司其他品类亦多点开花。其中，果汁饮料收入同增26.7%至51.8亿元，“17.5°”的900mL规格产品成为山姆会员店热销产品，推动果汁业务快速增长；功能饮料收入同增16.8%至57.6亿元；其他饮料收入整体增长10.7%至13.1亿元，其中“炭仍”咖啡通过推出900mL高品质的低温无糖黑咖啡，同样在山姆等渠道获得热烈反响。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为178.59/202.89/221.55亿元，同比增速分别为12.5%/13.6%/9.2%，当前股价对应的PE分别为24/21/19倍，考虑到公司基本面增长强劲，平台型企业优势延续，维持“增持”评级。
　　风险提示。原材料成本波动、市场竞争加剧、食品安全问题等