事项：
　　公司发布2025年报。25年实现营收525.53亿元，同比+22.5%；归母净利润158.68亿元，同比+30.9%；25H2年实现主营收入269.31亿元，同比+30.0%；归母净利润82.46亿元，同比+40.2%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.99元，分红率达70.2%。
　　评论：
　　25H2包装水显著修复、茶饮料超预期高增。25H2营收同比+30%，环比再次提速，分产品看，包装水实现收入92.66亿元、同比增长24.9%，市场份额回升带动显著修复。25H2饮料实现收入176.64亿元，同比+32.8%，其中茶饮料/功能饮料/果汁/其他饮料营收115.07/28.64/26.12/6.80亿元，同比+38.40%/+20.27%/ +32.55%/+7.31%，东方树叶“开盖赢奖”拉动热销、冰茶新品积极贡献，茶饮料超预期高增；功能饮料借赛道红利及体育赛事营销实现快速增长；果汁17.5°900mL大瓶装上架山姆成为热销品；苏打水、炭仍咖啡等产品持续培育中，900mL低温无糖黑咖啡上架即登山姆新品热度榜首，带动25年其他饮料增速扭负转正。
　　成本回落、费率优化，25H2净利率创历史新高。25H2年公司毛利率60.72%，同比+3.37pcts，受益于PET、白糖、纸箱等原材料成本下行叠加品类结构改善。25H2销售费用率17.79%，同比-2.49pcts，一方面在24年奥运年高基数下广告及促销费用有所回落，另一方面销售结构改善带动物流费率优化。25H2行政费用率5.14%，同比基本平稳。此外，其他收入占收入比重同比-1.87pcts主要系利息下降、存款收入减少，对盈利略有扰动，但毛销差大幅扩张下25H2净利率30.62%，同比+2.23pcts，创历史新高。
　　年内展望：增长动能充足，紧盯成本波动。近两年行业竞争持续加剧，农夫积极应战彰显龙头风范：一是产品推新更为积极，25年在东方树叶口味裂变基础上，推出碳酸茶新品冰茶，26年加大400ml炭仍咖啡推广、推出电解质水紧跟景气风口；二是水头政策及营销活动积极、力度及时长均有强化，且今年“开盖赢奖”扩大至5个品相兑换10个品相（25年为东方树叶和冰茶），有利于拉动全品类动销；三是积极拓展餐饮、下沉市场等渠道增量，并逐步开拓香港、新加坡等市场，多措并举之下26年营收有望实现双位数高增。盈利端，PET成本上涨背景下已进行一定锁价，当前成本压力可控;同时，25年公司新增湖南八大公山、四川龙门山和西藏念青唐古拉山三大水源地，26年初新增云南轿子雪山水源地，将进一步提升运营效率，建议紧盯成本波动情况。
　　投资建议：能力持续验证，旺季望迎催化，重申“强推”评级。考虑营收增长动能强劲，但全年成本存在一定不确定性，我们给予26-28年EPS预测1.57/1.77/1.98元（前次预测26-27年EPS预测1.50/1.69元），当前26年PE仅为24倍，已至历史低位。考虑到公司卡位优质赛道，且具备新品期权潜力，出海战略逐步展开，中长期高质高增有望持续兑现，维持目标价57港元，对应26年PE约32倍，当前旺季将至，有望迎来积极催化，重申“强推”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期、原材料成本大幅上涨、行业竞争加剧等。