核心观点
　　油价上涨传导至终端需求或仍有1-2个季度的缓冲期，待油价见顶之后，全球复苏趋势有望延续，目前受损于需求停滞的化工等板块，未来有望迅速反转。
　　油价上涨对其他行业的冲击有多少？
　　我们基于投入产出表数据量化计算各行业的成本结构及成本传导能力，发现中上游行业的顺价能力普遍较强，在成本上升时往往可以超额传导成本压力，反而会受益于原材料价格上涨；而机械、汽车等下游行业的成本传导能力偏弱，不仅在原料价格上涨后，需要滞后1-2个季度才会开始提价，且提价幅度也难以完全覆盖成本涨幅，盈利能力显著受损于原料价格上涨。基于此，我们定量测算了油价维持在100美元/桶时，对其他行业的盈利空间冲击，结果显示，燃气、橡胶和塑料制品、印刷、金属制品等行业所受影响相对较大。
　　高油价下，我们距离衰退还有多少缓冲期？
　　我们统计发现，行业的库存周转月数与其产品价格滞后于成本上行的时间长短呈现明显正相关性，即库存越多，行业的“缓冲垫”越足，对应在成本压力下行业能够维持不涨价的时间越长。从最新数据来看，虽然当前处于库存周期的底部区域，但需求端也偏弱，这使得中下游行业的库存周转月数普遍处于历史较高水平。据此推算，当前中下游行业承受成本上行的能力可能较强，油价上涨传导至终端价格，可能仍有1-2个季度的缓冲期。不过，这并不意味着油价上行对短期对经济没有影响，虽然下游产品尚未涨价，对应终端需求尚未受到显著冲击，但下游目前可能因成本的短期大幅抬升而放缓生产节奏，则中上游的需求实际上正在显著回落。作为验证，我们观察到近期石油沥青、对二甲苯等产品的开工率均有明显回落。
　　因此，虽然表观上来看，油价上涨导致上游行业盈利空间扩张，下游行业成本压力加剧，但短期对行业景气的影响可能恰恰相反：中下游行业目前尚有充裕库存以满足下游需求，油价上涨尚不会对终端需求产生挤压效应，成本端压力也可以通过暂时放缓生产来进行控制，因此目前受损并不大，而上游行业则直接受损于短期需求的大幅下降。因此，从股价表现上，我们也可以很明显的发现，在本轮调整开始后，3月3日至3月24日期间，反而是汽车、家电、纺服等下游行业表现相对较好，而化工、有色等上游行业表现不佳。即便是最直接受益于油价上涨的石油石化行业，股价表现也并不强势，反而是存在替代性需求逻辑的煤炭行业持续领涨，即上游行业目前面临“有价无市”的局面，市场正在持续交易上游行业的需求收缩。
　　顺周期交易还能延续吗？
　　上游行业虽然短期需求走弱，但需认识到，下游正在消耗库存，而这部分消耗的库存在原料价格回落后大概率需要回补，即上游行业的需求并非消失，而是转移到了未来。因此，只要油价在一个季度以内由高位回落，全球经济的复苏趋势可能就不会被破坏，当前市场正在部分交易的衰退预期届时可能迅速反转，从而推动顺周期行业的快速反弹。
　　此外，若下游库存的消耗过于极致，甚至可能反向强化未来的经济复苏动能。补库需求本就是经济运行当中重要的内生性需求之一，而若因外生因素影响，库存极致去化，则补库需求甚至可能成为决定经济走势的主导性因素。这类似于2020年时的情形，外生冲击带来的生产暂停引发了一轮力度较强的去库周期，这使得后续的补库需求提升，从而进一步增强了需求的上行弹性。我们可以看到，2021Q3-Q4，美国经济维持高速增长，但其中大部分由补库动能贡献。因此，冲突持续时间越长，虽然短期会带来需求走弱，但长期来看可能反而会强化经济复苏的力度。
　　风险提示
　　1、本文中的模型及统计结果均基于历史数据统计得到，历史数据不代表未来；2、地缘局势超预期恶化风险