核心结论
　　掘金文化溢价，锚定“福文化+定价/IP”。公司正从传统黄金珠宝零售商向以“福文化”为核心、定价首饰和IP驱动的中式奢侈品牌转型。战略上，将“福”从产品名升级为跨品类文化符号，强化品牌情感价值。产品端，高毛利定价首饰成为核心抓手：FY26上半年内地定价首饰零售值占比由27.4%提升至31.8%，“传福”、“故宫”等系列销售额同比增长47.8%；FY26Q3定价首饰增速进一步加快，内地零售值同比大增59.6%，占比升至40.1%，港澳市场定价首饰占比29.8%，标志公司从“克重驱动”切换至“设计+文化驱动”。高端化方面，“和美东方”高级珠宝及“天圆地方”翡翠系列带动翡翠销售倍增；年轻化方面，通过《黑神话：悟空》、Chiikawa等IP及全球代言人杨洋持续破圈。
　　渠道端，持续推进“关低效、开高线”的网络优化。FY26Q3内地门店净关230家至5433家，前三季度净关898家；港澳及海外门店分别增至91家和61家。门店质量同步提升，新开门店月均销售额达130-140万港元，为关店的2-3倍；一、二线城市零售值占比升至64.7%。电商与旅游零售成为新增长点：FY26Q3内地电商零售值同比增长25.3%，贡献占比7.4%；澳门旅游零售同店+31.3%，海南免税店销售额增速达24.6%。整体渠道结构已从大规模铺店转向“高线城市+新形象店+电商+旅游零售”的多层级组合。
　　随着品牌转型与渠道优化持续深入，公司已进入盈利质量提升通道。FY26上半年经营利润率已创近五年新高，定价首饰占比提升至40%以上，有效平抑金价波动，叠加产品提价预期，毛利率有望延续改善趋势。行业规范化政策加速洗牌，周大福凭借近百年的品牌积淀、持续优化的渠道网络及稳健的现金流，有望在集中度提升中扩大领先优势。我们预计公司FY2026~2028年归母净利润为83.58/98.41/108.56亿港币，对应最新PE分别为16.2/13.7/12.5倍，上调至“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；金价剧烈波动；渠道优化不及预期。