摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年2月10日发布的题为《Competitiondynamics》的报告，随着竞争对手遭遇发展瓶颈，瑞幸咖啡正展现其优越的门店经济模式。库迪咖啡已缩小其9.9元/杯活动的规模，而幸运咖的投资回收期仍需改善。分析预计当外送销售占比降至25%以下时，瑞幸门店营业利润率将恢复至20%。但在此过程中，公司可能需要承受同店销售额（SSSG）季度同比双位数下滑的短期阵痛。当前总门店数刚突破3万家，意味着2025年四季度净增门店将少于780家，扩张速度较前期放缓但更具可持续性。
　　库迪咖啡的新常态
　　瑞幸长期竞争对手库迪咖啡将不再对所有SKU提供9.9元/杯优惠，而仅限特定产品。这与瑞幸2024年初的策略调整非常相似。研究指出，库迪过去两年能维持9.9元定价主要得益于对加盟商较低的原材料加价率。在外送补贴期间的激进折扣可能给库迪带来更大压力，使其低价策略难以为继。
　　幸运咖需转型升级
　　蜜雪冰城旗下的品牌幸运咖被视为瑞幸咖啡的潜在挑战者，其2025年门店数量已翻倍至9,000家。分析指出其门店的投资回收期超过20个月，蜜雪的门店凭借行业最高的日均杯量支撑其低客单价模式，分析测算显示幸运咖单店销售额均较蜜雪和瑞幸低。
　　外送业务构成实质挑战
　　瑞幸盈利的门店经济模型被视为其核心竞争优势，涵盖定价、成本及门店形态决策。但整个商业模式均围绕自提构建。外送占比上升已导致2025年三季度营业利润率降至17.5%，分析预计该指标在外送销售占比降至25%以下前难以恢复至20%以上。这一调整终将实现，但在此之前公司可能需要承受季度同店销售额双位数下滑。
　　瑞幸近期开设了第3,000家门店。这家420平方米的双层门店远大于常规50平方米门店，并配备手冲咖啡服务。类似星巴克臻选店，该门店被视为品牌建设举措而非增长驱动力。不过此类旗舰店彰显了瑞幸的高端化野心，这一战略或将在海外市场实现。
　　催化因素
　　快于预期的门店扩张；成功推出新产品；有利的原材料价格趋势。
　　投资风险
　　主要风险包括：1)食品安全与健康问题；2)门店扩张慢于预期；3)新开门店运营效率低于预期；4)人力与原材料成本大幅上涨且无法转嫁给消费者。
　　公司概况
　　瑞幸咖啡是中国最大的现制咖啡连锁品牌，采用直营与加盟结合的模式运营。直营模式下，公司通过开设新的休闲店与快取店实现收入增长。加盟模式下，公司为加盟商提供培训支持并收取相关费用