保险增配，大行长久期二永债走出独立行情
　　二永债长端下行幅度显著高于短端，长久期利差修复力度最为突出，7Y-5Y期限利差分位数下行较多。整体来看，二永债市场呈现鲜明的“长端领涨”特征，在信用债各品种中表现最为突出；从信用利差分位数看，长久期修复幅度远超中短期，形成陡峭化的期限利差压缩格局。或因长久期期限利差与信用利差均处于历史较高分位，兼具骑乘收益与利差保护，成为配置型资金拉久期首选。从期限利差分位数看，7Y-5Y期限利差分位数下行幅度显著高于各类短久期期限利差。说明7年期二永债的收益率下行幅度更大，资金配置偏好明显抬升。
　　保险机构增配7-10年期，基金增配3-5年期，长久期二永债交易集中在四大国有行。保险机构长久期债券配置力度明显大于其他机构，基金机构净买入主要集中在中长端，其中3-5年期大幅净买入243.13亿元。具体成交个券，7年期左右二永债发行主体为农行、建行、工行和中行四大国有行，其中农行和建行合计占比约90%。
　　长端向传导短端有限，交易难度依然偏大
　　结构性分化行情后，长端向短端传导并非顺畅，且长端继续下行动力有限。复盘2022年以来几次类似久期分化行情，可以发现（1）利差分位数的分化通常是市场分化行情的领先信号。如当短久期信用利差或期限利差分位数加速下行，而长久期债券信用利差或期限利差分位数加速上行时，期限利差对于长久期二永债的保护比较充分，债市整体情绪修复可能带来长久期收益率下行机会。（2）二级资本债收益率呈现长久期品种下行幅度超过短久期这种结构性分化时，未能形成由长久期向中短久期的顺畅传导。短端受资金价格的约束更强，短端二永债收益率已处于历史较低分位，继续下行空间有限、配置性价比不足。在非牛市环境中，二永债很难形成期限利差压缩后的长短行情轮换，后续长久期二永债走势更多呈现震荡形态。
　　中长久期二永债交易难度依然偏大。2025年末之后，短端二级资本债收益率分位数和信用利差分位数均开始明显下行，与此同时，长久期收益率分位数持续维持在50%左右，信用利差分位数则在80%左右。故二永债收益率曲线的偏陡形态与利率债相似，但长久期二永债不存在明显的供给压力，在票息策略占优背景下，适度拉长二永债久期的可操作性要强于利率债拉久期。保险机构年初的季节性配置需求和公募负债端修复后的交易需求，也同样推动了近期二永债期限利差的压缩。不过，交易机会转瞬即逝，鉴于二永债整体波动率的回升，拉长久期操作的难度依然偏大，故建议仍以3-5年期品种为底仓，等待偏长久期品种调整中的机会。
　　风险提示：
　　政策发展不及预期，市场波动加大