本篇报告回答了以下三个问题：
　　黄金能否用模型“预测”？黄金有没有估值锚？
　　GRAM模型提供了一种经典的月度收益归因框架，在2007–2025月度样本中保持较高解释力，其中“汇率+风险+利率+动量”四因子共同构成黄金中长期底盘。预测层面，可以对其中的利率、汇率、通胀预期、资金流等因子进行情景假设。
　　金价是否会出现回落？哪些信号可以用于择时判断？
　　近五年模型解释力下降，且残差持续为正，表明存在结构性溢价。通过分析发现2022年2月模型出现结构性断点，黄金的价格整体上移，与俄乌冲突时间高度重合。当引入央行购金变量后，残差显著收敛，表明溢价可被央行购金所解释。金价是否回落（即持续正向残差是否消失）可以落到四个信号上面，即央行购金强度是否回落、地缘政治风险水平是否下降、全球黄金ETF净流入值是否见顶回落、传统宏观因子是否重新占据主导。
　　在结构性溢价存在的情况下，如何用改进模型给出价格预测？
　　我们基于增强模型对2026年回报做基准测算，未来12M黄金总回报≈∑(β i×未来12M因子累计变化量)+(12×月度截距项)，基准情形预计2026年金价涨幅约13%，牛市情形下2026年金价涨幅约38.10%。对牛市假设下的黄金回报进行贡献拆解，央行购金行为贡献28.41%的涨幅，黄金ETF净流量贡献23.97%的涨幅。敏感性分析显示，2026年全球央行购金量每增加100吨，将推动金价上涨约2.33%；ETF每增加100吨，将推动金价上涨约3.85%。
　　研究方法：
　　2007–2025年世界黄金协会的黄金回报归因模型（GRAM）对月度金价变动的解释力较高，传统“汇率+风险+利率+动量”因子构成中长期底盘。
　　滚动邹氏检验显示2022年2月为显著结构性断点，此后利率对金价的负向解释力明显减弱，且残差持续偏正，指向存在结构性溢价，我们认为是主权风险和地缘政治风险常态化。将“央行购金”纳入后，残差趋势显著收敛，央行购金与post2022的交互项系数为正，符合价格不敏感的战略买盘叙事。黄金=宏观估值锚（GRAM可解释部分）+结构性溢价（长期正残差） +交易（短期噪声）。
　　基于此增强版模型，我们进行了2026年基准和牛市情形下黄金回报测算，并展开了因子贡献程度和敏感性分析。
　　风险提示：历史数据统计规律失效风险；央行购金数据口径与披露滞后风险；模型设定与遗漏变量风险；内生性与反向因果风险;情景假设与一致预期偏离风险；政策与流动性冲击风险；美联储政策转向风险