多品类布局，细分市场头部品牌。君乐宝从酸奶起家，于2000年正式成立。2013年推出高端酸奶品牌“纯享”，增强酸奶品类布局。2014年推出首款婴配粉，切入奶粉赛道，并于2016年进入香港市场。2017年公司研发出零蔗糖配方，推出品牌“简醇”，正式进入健康酸奶赛道。2019年推出高端鲜奶品牌“悦鲜活”，进一步丰富产品矩阵。伴随全国市场的布局，按中国市场零售额统计，简醇和悦鲜活分别于2022年/2024年成为低温酸奶/高端鲜奶的第一品牌。
　　液态奶和奶粉为主要经营品类，低温酸奶为最大细分品项。从产品结构来看，25Q1-Q3乳制品收入占比87%，其中主要品类液态奶和奶粉分别在总收入占比61%/22%。对液态奶进一步拆解，低温/常温各占70%/30%，低温液态奶中低温酸奶和鲜奶分别占比65%/35%，对应在总收入中占比27.7%/14.9%。常温液态奶中常温酸奶和常温白奶分别占比29%/71%，对应在总收入中占比5.4%/13.1%。
　　低温品类引领增长，常温/奶粉收入增速有所放缓。25Q1-Q3低温酸奶/鲜奶/常温酸奶/常温白奶/奶粉分别实现营业收入42/22/8/20/33亿元，其中常温品类和奶粉受经营环境影响有所承压，收入均有所下滑。低温酸奶收入表现相对稳健，收入同比增长1%。鲜奶全国化拓展下增势良好，收入同比增长41%。
　　公司具备较强的单品打造能力，核心品牌已成长为细分龙头。经产品端的长期沉淀，公司产品矩阵持续完善，不同细分品类均有丰富的SKU储备，核心品牌竞争优势逐步增强。其中“简醇”以零蔗糖配方为核心卖点，开辟新细分赛道。产品契合消费者健康化需求，2022年起成为低温酸奶第一品牌，2024年在国内低温酸奶中市场份额提升至7.9%。“悦鲜活”通过INF0.09秒超瞬时杀菌技术，保留更多活性营养和更新鲜口感的同时，将保质期延长至19天，有效扩大销售半径，为产品的全国化布局提供分销基础。2024年悦鲜活收入体量增至18.8亿元，同比增长38%，成为高端鲜奶龙头品牌，在国内高端鲜奶中市场份额达24%。25Q1-Q3悦鲜活实现收入18.4亿元，同比增长37.6%，延续2024年增长态势。
　　经销业务为主，持续开拓新渠道。从渠道结构来看，经销渠道为主要销售模式，25Q1-Q3收入占比约69%。公司优化经销体系，主动淘汰低效经销商。截至25Q3末，经销商数量为5504家，较2024年末减少107家。销售网络覆盖约40万家低温液奶零售终端和7万家奶粉零售终端。直营渠道中各细分渠道占比较小，KA/电商平台/线上自营/企事业单位收入占比分别为7%/4%/3%/10%。25年受终端需求偏淡影响，各渠道较24年有不同程度承压。其中KA和电商平台渠道收入仍保持较高增速，或与公司推进新零售渠道布局有关。此外，公司积极开发2B业务，为头部现制咖啡茶饮店及烘焙场景提供乳品原料，2024年实现收入5.03亿元，25Q1-Q3增长至5.07亿元。
　　产品导入+区域整合，实现全国销售网络建设。公司持续推进全国化布局，在华北/华东/华中/华南四个核心销售区域基础上，于23年7月收购区域性乳企品牌“银桥”和“来思尔”，为西北和西南市场提供抓手。核心区域中，华北为主要销售市场，2024年收入占比29.1%。华东/华中/华南区域增长积极，25Q1-Q3收入分别同比增长9.7%/19.2%/57.3%，延续2024年的增长态势。公司在低温酸奶的市场基础上，导入鲜奶产品助力市场开拓，华东/华中/华南市场2024年/25Q1-Q3鲜奶收入同比增速均超过45%。海外市场方面，公司以香港市场为起点，逐步探索东南亚市场，目前悦鲜活和纯享品牌已进入香港、澳门市场。
　　风险分析：渠道拓展不及预期，原材料成本波动风险，上市进展不及预期。