负债端：保费增长放缓与预定利率下调
　　保费收入是保险负债端最主要的资金来源。截止10月，2025年保费收入近5.5万亿元，较去年同期增长8%，增速近三年来首次出现回落。与之相对应的，保险资金运用余额增长率放缓，截止2025年9月末，保险资金运用余额为37.46万亿元，同比增速16.9%，较2024年下降3.3个百分点，这与“开门红”效应弱化、产品预定利率下调有关。从我国人身险行业的发展历史来看，预定利率的调整主要经过五个阶段，分别是1999年之前、1999-2013年、2013-2023年、2023-2024年、2025年至今。值得注意的是，寿险公司负债端综合成本或仍在3.6%左右的高位。虽然当前普通型人身险预定利率下破2.0%，新业务刚性成本压力缓解，但考虑到寿险产品期限较长，寿险公司负债端的综合成本更多受到高利率老产品的拖累，2024年度11家寿险公司负债成本均值为3.61%，中位数为3.53%。
　　资产端：2025年险资配债的细节
　　2025年以来，保险公司综合投资收益率呈现上行趋势，截至2025Q3，寿险、财险公司综合投资收益率均值分别为3.0%、3.4%。与往常相悖的是，2025年寿险投资收益表现弱于财险，两类主体债券投资占资金运营余额的比例分别为51%、41%，截止2025年三季度，寿险综合投资收益率更多落于2%以内，财险综合投资收益率中枢在2%至3%，这主要与2025年短债策略明显好于长久期利率策略有关。
　　资产配置上，一方面，保险投资股票占比创新高，寻求权益要收益。三季度保险资金运用余额中股票占比升至10%，创历史新高，同时保险投资股票资产同比增速显著高于债券。另一方面，保险买债力度高于往年，尤其是在2025年3月、8月、11月债市波动加大区间。在具体券种的配置偏好上，1）保险对利率债的配置结构以地方债为主，这是结合政策支持、投资收益、久期匹配、风险控制的较优选择，在期限选择上，保险倾向配置20-30年地方债；2）保险注重绝对收益，2025年3月、6-9月是净买入普信债的高峰期，后半年保险对普信债的久期偏好下降，或是因为相比于高收益、低波动的高股息资产，超长信用债性价比持续弱化；3）2025年保险对银行次级债以减持为主，一是提前应对新会计准则的考虑，二是2025年二永债呈现出“难赚易亏”的特征。
　　总体上，从保险公司负债端来看，保费收入是最主要的资金来源，但受到“开门红”效应弱化、产品预定利率下调等影响，保费收入增速放缓。虽然2025年以来保险产品预定利率持续下调，一定程度上缓解保险负债端压力，但受到高利率老产品的拖累，当前寿险公司负债端综合成本可能仍在3.6%左右的高位。从资产端来看，2025年以来，保险公司综合投资收益率呈现上行趋势，寿险投资收益表现弱于财险，主要原因在于2025年短债策略明显好于长久期利率策略。资产配置的细节上，一方面，保险投资股票占比创新高，寻求权益要收益；另一方面，保险买债力度高于往年，尤其是3月。具体来看，第一，保险对利率债的配置结构以地方债为主，且净买入趋势与地方债发行节奏较为吻合，在期限选择上，保险倾向配置20-30年地方债；第二，保险注重绝对收益，2025年3月、6-9月是净买入普信债的高峰期，2025年后半年保险对普信债的久期偏好下降，多在超长债调整较大时加大净买入力度；第三，2025年保险对银行次级债以减持为主，有提前应对新会计准则的考虑，也有对二永债“难赚易亏”的担忧。综合来看，保险公司资产端收益中枢约在3.0%-3.4%，与负债端成本仍有一定差距，未来保险公司仍需在资负两端相向发力，通过优化产品结构、加强成本管控、提高中长期投资收益水平、深化跨周期投资布局等措施，强化资产负债匹配管理，降低风险敞口，提升化解利差损风险的能力。
　　风险提示
　　统计数据失真；信用事件冲击债市；政策预期不确定性