煤价加速回落，库存持续走高。本周煤价全线下跌，我们认为主要由于：1）港口及电厂煤炭库存持续走高，叠加市场情绪较为悲观，煤炭贸易商出货压力增强背景下报价出现下探；2）下游电厂对高价现货煤采购接受度相对有限，采购长协煤及进口煤比例增多；3）电煤消费仍处季节性淡季。展望后市，我们认为港口煤价（截至2025年12月05日秦皇岛港山西产Q5500动力末煤平仓价785元/吨）已超发改委所规定的长协煤价格区间上限（570~770元/吨），且下游电厂对高价现货煤采购意愿较低，后续煤炭或仍将处于缓慢下行通道。
　　2026年光伏新增装机量有望放缓，风电投资积极性优于光伏。长源电力《关于国能长源汉川市新能源百万千瓦基地二期项目进展情况的公告》等公告提出：1）汉川二期、汉川三期、荆门钟祥子项目原合计规划装机容量150万千瓦，截至2025年12月初已合计投产70万千瓦，剩余80万千瓦装机容量因无法在2025年6月1日前投产，综合考量光伏发电企业生产经营等因素，三个项目最终投产容量拟定为70万千瓦；2）公司将坚定实施能源绿色低碳转型发展战略，统筹量的合理增长和质的有效提升，把优先发展风电作为主攻方向。我们认为2026年我国新能源开发将呈现：1）受部分区域增量新能源项目收益率（市场化电价下行压力及弃电压力等因素）有所下滑影响，我国光伏新增装机量同比或有所放缓；2）由于当前阶段风电项目收益率高于光伏，投资主体对风电开发的积极性将优于光伏。
　　逆势展现防御属性，低位公用事业资产值得关注。本周申万公用事业指数上涨0.1%，跑输沪深300指数1.2个百分点，跑输万得全A指数0.6个百分点。我们认为投资者对公用事业板块未来预期已至较低水平，公用事业板块长周期来看仍为值得配置的优质红利资产，低位公用事业资产值得关注。
　　投资建议与投资标的
　　投资建议：看好公用事业板块。我们认为：（1）低利率及政策鼓励长期资金入市大趋势下，红利资产仍为值得长期配置的方向之一，现阶段公用事业板块在红利资产中景气度具备比较优势；（2）为服务高比例新能源电量消纳，我国需进一步推动电力市场化价格改革以支撑日益复杂的新型电力系统建设，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性（电能量价值、调节价值、容量价值、环境价值等）充分定价。
　　火电：3Q25火电行业盈利延续高增，伴随容量电价补偿比例提升及各省现货市场陆续开展，商业模式改善已初见端倪，我们预计行业分红能力及分红意愿均有望持续提升，推荐标的：华电国际(600027，买入)、国电电力(600795，买入)、华能国际(600011，买入)、皖能电力(000543，买入)、建投能源(000600，买入)。
　　水电：商业模式简单且优秀，度电成本在所有电源品类中处于最低水平，短期来水压力已逐步缓解，建议布局优质流域的大水电，相关标的：长江电力(600900，未评级)、川投能源(600674，未评级)、国投电力(600886，未评级)、华能水电(600025，未评级)。
　　核电：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行风险已充分释放，相关标的：中国广核(003816，未评级)。
　　风光：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的行业公司，相关标的：龙源电力(001289，未评级)。
　　风险提示：弃风弃光率大幅提升，煤炭价格大幅上涨，市场电价低于预期等。